著者：Prathik Desai、翻訳：Block unicorn序文--Galaxy Digital の暗号通貨取引量は 2026 年第一四半期に引き続き減少したが、その運営事業は暗号通貨サイクルからの切り離しを始めており、同社は両者を結びつけることが正しい戦略だと考えている。2026 年第一四半期、ビットコイン価格は 20％超下落し、イーサリアム価格は約 30％下落した。しかし、Galaxy の取引量は安定していた。これは Galaxy の事業と市場の周期性が切り離された最初の兆候である。以前の Galaxy の収益分析では、Helios データセンターが暗号通貨サイクルの変動に対するヘッジ手段になり得ると指摘した。しかし、この見解は先見的であり、同社が予定通り建設を完了し、未開始の契約のキャッシュフローを履行できることを前提としている。今年 4 月、Galaxy はテキサス州の最初のデータセンターを CoreWeave に引き渡した。これは、同社が全体の事業を段階的に多角化し、高利益かつ非周期的なデータセンター事業へと転換しつつあることを示している。データセンター事業の収益は現時点では微々たるものだが、2026 年第二四半期以降、財務状況の改善が見込まれる。本日の分析では、Galaxy が両事業を分離せずにどのように連携させて成長させる計画か、そしてそれがいかにして同社の安定性を実現するのに役立つかを示す。### TL;DR：* 暗号通貨価格が約 25％下落したにもかかわらず、Galaxy のデジタル資産部門の調整後粗利益は 4900 万ドルに達し、第四四半期（5100 万ドル）とほぼ同水準。 * Galaxy の取引量は安定している一方、業界全体の取引量は 20％超減少。 * Helios は CoreWeave に最初のデータホールを引き渡し、建設のマイルストーンを達成し、運用収入を開始した。最初の兆候-----Galaxy の財務状況は他の暗号通貨企業と大きく異ならない。第一四半期の調整後 EBITDA はマイナス 1億8800万ドルで、そのほぼ全てが財務・企業部門の 1億4000万ドルの調整後粗損失に起因している。この損失の大部分は、未実現のデジタル資産の減損によるものだ。2026 年 3 月 31日時点で、Galaxy はデジタル資産の保有額を 6億6700万ドルに縮小し、年末の 9億2000万ドルから 27％減少した。デジタル資産事業は、暗号通貨の取引、貸付、資産管理、インフラ構築を担当し、調整後粗利益は 4900 万ドル。第四四半期の暗号通貨価格上昇にもかかわらず、この部門の粗利益は第四四半期の 5100 万ドルとほぼ同じだった。価格下落により参加者が離れ、取引量が激減し、Galaxy の事業に打撃を与えた。これにより、Galaxy が利息を稼ぐための貸付担保も減少した。Galaxy の取引プラットフォームの取引活動もこの傾向を裏付けている。取引量は前期比ほぼ横ばいだが、業界全体の取引活動は 25％超縮小した。しかし、市場崩壊の最中、何が Galaxy の運営を妨げたのか？安定の柱-----リスクを分散するために製品と顧客層を拡大したことが、同社が市場崩壊の衝撃に耐え生き残る秘訣だ。過去 18 か月間、同社は取引部門で手数料収入と定期収入を徐々に増やしてきた。既存のポジションの時価評価損により資産管理規模は 114 億ドルから 80 億ドルに縮小したが、それでも資産管理事業は 6900 万ドルの純流入を記録した。四半期末直後、Galaxy は 7500 万ドルの単一顧客委託を獲得し、これは同社史上最大の委託の一つだ。暗号通貨価格の下落と貸付の自然満期により貸付規模は 20％縮小したが、新規顧客を獲得し、取引相手の多様化も進めた。今年 5 月、同社はトークン化インフラを構築する企業に投資する金融テクノロジー対策ファンドを立ち上げる予定だ。また、企業向けに提供している取引アプリ GalaxyOne を一般企業に開放し、機関投資家が取引、デジタル資産の管理、資金調達、ステーキング、暗号研究資料の取得を可能にする。これら二つの事業は、ビットコインやその他暗号通貨の価格変動に関わらず、継続的な収入を生み出す見込みだ。次のステップは戦略的な位置付けだ。Galaxy はビットコインへの投資を縮小し、資産負債表の大部分を Hyperliquid に振り向けた。このローテーションにより、資産負債表のパフォーマンスは純粋なベータ戦略のリターンを上回るものとなった。しかし、Galaxy の投資家やアナリストにとって最大の収穫は、テキサス州の灯りがついに点灯したことだ。灯り、カメラ、データセンター-----------Galaxy の Helios データセンターは第一四半期に CoreWeave に最初の機房を引き渡し、2028 年の全面展開後には年間 10 億ドルの収入をもたらす見込みだ。もともとビットコインマイニング用に計画された施設は、現在はリアルタイムの電力供給、冷却、ネットワーク接続を備えたフル機能の AI データセンターへと改装された。データセンター事業の収益はわずか 300 万ドルだが、同社は計画通り 133 メガワットの一期プロジェクトを推進している。この事業の最も魅力的な点は三つ：利益率、季節性に左右されない安定性、契約期間だ。これらの契約は 15 年のキャッシュフローを提供し、リースベースの EBITDA 利益率は約 90％。一期プロジェクトは 2026 年下半期に全面稼働し、年間収入は 2.5 億ドルに達し、デジタル資産価格とは完全に無関係となる。参考までに、今四半期のデジタル資産事業の調整後粗利益は 4900 万ドル、年間定期収入（ARR）は 2 億ドルだ。Helios 一期プロジェクトだけでも、より高い営業利益と ARR 2.5 億ドル、 EBITDA 利益率 90％を実現できる。Galaxy はまた、テキサス州電力信頼性委員会（ERCOT）の承認を得て、830 メガワットの発電容量増加を計画している。CoreWeave 以外にも、同社は他のテナントとの拡張交渉を積極的に進めている。では、なぜ新たなテナントを誘致するのか？Galaxy は過度な依存を避けるため、単一事業や単一顧客への依存を再び繰り返さないことを望んでいる。これが、総裁のクリストファー・フェラーロが多テナント、多拠点戦略に注力させたい理由だ。しかし、これら複数の拠点に資金をどう供給するのか？各拠点には資本集約的な計算能力、冷却設備、その他インフラが必要だ。Helios データセンター一期工事では、最終顧客である数兆ドル規模の投資適格上場企業が GPU を使用する予定だ。この信用格付けは、今後のデータセンター事業の資金調達条件に直接影響を与える。Galaxyの二事業モデル-----------Galaxy Digital の二つの事業はそれぞれ資金需要、収益モデル、展望が異なる。両者の間には協調効果はあまり見られず、同一の法人内で運営し続ける明確な理由もない。では、なぜ分離しないのか？同社はこれらの事業が今後も無関係のままであり続けると確信していない。多くの人は Galaxy を、間もなくデータセンター事業を分離する予定の普通の暗号通貨企業とみなしているが、その暗号通貨取引とデータセンター運営の関係性を見落としている。Galaxy のデータセンター事業の年収が 10 億ドルに達し、EBITDA 利益率が 90％に高まったとき、同社は暗号通貨インフラ事業を熊市でも堅実に運営できるだけの余裕を持つことになる。データセンターは固定費をカバーし、暗号通貨事業は市場の変動時に収益をもたらす。このモデルでは、Galaxy の両事業の総資本コストは低下し、リスクを相互に軽減できる。暗号通貨事業自体は、経済低迷に耐えるだけの利益を生み出す必要はない。変動費をカバーできれば、2026 年第一四半期のように事業を維持できるのだ。データセンターはトークン価格に依存せずに運営できる。なぜなら、その需要は計算能力を争う超大規模データセンター運営者から来ているからだ。しかし、キャッシュフローを生み出す暗号通貨事業と資産負債表を共有することで、Galaxy は早期の開発コストを柔軟に負担し、独立したデータセンターのスタートアップよりも迅速に新拠点を展開できる。現時点ではこれらの結論は不確かだ。これは第一四半期に見られた切り離しの兆候に過ぎず、参考値にすぎない。これが普遍的な法則であると証明するには、今後二、三四半期の動向を観察する必要がある。しかし、間違いなく言えるのは、Galaxy が構築しているアーキテクチャの方向性は正しいということだ。データセンター事業は高利益、契約は固定・予測可能な収入を提供し、取引事業は低利益だが高取引量で周期的に変動する暗号通貨取引を担う。ノヴォグラッツは、もし今後も三四半期この調子を続ければ、祝福すべきだと語っている。
Galaxyの非相関性検定
著者：Prathik Desai、翻訳：Block unicorn
序文
Galaxy Digital の暗号通貨取引量は 2026 年第一四半期に引き続き減少したが、その運営事業は暗号通貨サイクルからの切り離しを始めており、同社は両者を結びつけることが正しい戦略だと考えている。2026 年第一四半期、ビットコイン価格は 20％超下落し、イーサリアム価格は約 30％下落した。しかし、Galaxy の取引量は安定していた。これは Galaxy の事業と市場の周期性が切り離された最初の兆候である。
以前の Galaxy の収益分析では、Helios データセンターが暗号通貨サイクルの変動に対するヘッジ手段になり得ると指摘した。しかし、この見解は先見的であり、同社が予定通り建設を完了し、未開始の契約のキャッシュフローを履行できることを前提としている。
今年 4 月、Galaxy はテキサス州の最初のデータセンターを CoreWeave に引き渡した。これは、同社が全体の事業を段階的に多角化し、高利益かつ非周期的なデータセンター事業へと転換しつつあることを示している。データセンター事業の収益は現時点では微々たるものだが、2026 年第二四半期以降、財務状況の改善が見込まれる。
本日の分析では、Galaxy が両事業を分離せずにどのように連携させて成長させる計画か、そしてそれがいかにして同社の安定性を実現するのに役立つかを示す。
TL;DR：
暗号通貨価格が約 25％下落したにもかかわらず、Galaxy のデジタル資産部門の調整後粗利益は 4900 万ドルに達し、第四四半期（5100 万ドル）とほぼ同水準。
Galaxy の取引量は安定している一方、業界全体の取引量は 20％超減少。
Helios は CoreWeave に最初のデータホールを引き渡し、建設のマイルストーンを達成し、運用収入を開始した。
最初の兆候
Galaxy の財務状況は他の暗号通貨企業と大きく異ならない。第一四半期の調整後 EBITDA はマイナス 1億8800万ドルで、そのほぼ全てが財務・企業部門の 1億4000万ドルの調整後粗損失に起因している。この損失の大部分は、未実現のデジタル資産の減損によるものだ。2026 年 3 月 31日時点で、Galaxy はデジタル資産の保有額を 6億6700万ドルに縮小し、年末の 9億2000万ドルから 27％減少した。
デジタル資産事業は、暗号通貨の取引、貸付、資産管理、インフラ構築を担当し、調整後粗利益は 4900 万ドル。第四四半期の暗号通貨価格上昇にもかかわらず、この部門の粗利益は第四四半期の 5100 万ドルとほぼ同じだった。価格下落により参加者が離れ、取引量が激減し、Galaxy の事業に打撃を与えた。これにより、Galaxy が利息を稼ぐための貸付担保も減少した。
Galaxy の取引プラットフォームの取引活動もこの傾向を裏付けている。取引量は前期比ほぼ横ばいだが、業界全体の取引活動は 25％超縮小した。
しかし、市場崩壊の最中、何が Galaxy の運営を妨げたのか？
安定の柱
リスクを分散するために製品と顧客層を拡大したことが、同社が市場崩壊の衝撃に耐え生き残る秘訣だ。
過去 18 か月間、同社は取引部門で手数料収入と定期収入を徐々に増やしてきた。既存のポジションの時価評価損により資産管理規模は 114 億ドルから 80 億ドルに縮小したが、それでも資産管理事業は 6900 万ドルの純流入を記録した。四半期末直後、Galaxy は 7500 万ドルの単一顧客委託を獲得し、これは同社史上最大の委託の一つだ。暗号通貨価格の下落と貸付の自然満期により貸付規模は 20％縮小したが、新規顧客を獲得し、取引相手の多様化も進めた。
今年 5 月、同社はトークン化インフラを構築する企業に投資する金融テクノロジー対策ファンドを立ち上げる予定だ。また、企業向けに提供している取引アプリ GalaxyOne を一般企業に開放し、機関投資家が取引、デジタル資産の管理、資金調達、ステーキング、暗号研究資料の取得を可能にする。これら二つの事業は、ビットコインやその他暗号通貨の価格変動に関わらず、継続的な収入を生み出す見込みだ。
次のステップは戦略的な位置付けだ。
Galaxy はビットコインへの投資を縮小し、資産負債表の大部分を Hyperliquid に振り向けた。
このローテーションにより、資産負債表のパフォーマンスは純粋なベータ戦略のリターンを上回るものとなった。
しかし、Galaxy の投資家やアナリストにとって最大の収穫は、テキサス州の灯りがついに点灯したことだ。
灯り、カメラ、データセンター
Galaxy の Helios データセンターは第一四半期に CoreWeave に最初の機房を引き渡し、2028 年の全面展開後には年間 10 億ドルの収入をもたらす見込みだ。
もともとビットコインマイニング用に計画された施設は、現在はリアルタイムの電力供給、冷却、ネットワーク接続を備えたフル機能の AI データセンターへと改装された。
データセンター事業の収益はわずか 300 万ドルだが、同社は計画通り 133 メガワットの一期プロジェクトを推進している。この事業の最も魅力的な点は三つ：利益率、季節性に左右されない安定性、契約期間だ。これらの契約は 15 年のキャッシュフローを提供し、リースベースの EBITDA 利益率は約 90％。一期プロジェクトは 2026 年下半期に全面稼働し、年間収入は 2.5 億ドルに達し、デジタル資産価格とは完全に無関係となる。
参考までに、今四半期のデジタル資産事業の調整後粗利益は 4900 万ドル、年間定期収入（ARR）は 2 億ドルだ。Helios 一期プロジェクトだけでも、より高い営業利益と ARR 2.5 億ドル、 EBITDA 利益率 90％を実現できる。
Galaxy はまた、テキサス州電力信頼性委員会（ERCOT）の承認を得て、830 メガワットの発電容量増加を計画している。
CoreWeave 以外にも、同社は他のテナントとの拡張交渉を積極的に進めている。では、なぜ新たなテナントを誘致するのか？
Galaxy は過度な依存を避けるため、単一事業や単一顧客への依存を再び繰り返さないことを望んでいる。これが、総裁のクリストファー・フェラーロが多テナント、多拠点戦略に注力させたい理由だ。
しかし、これら複数の拠点に資金をどう供給するのか？各拠点には資本集約的な計算能力、冷却設備、その他インフラが必要だ。
Helios データセンター一期工事では、最終顧客である数兆ドル規模の投資適格上場企業が GPU を使用する予定だ。この信用格付けは、今後のデータセンター事業の資金調達条件に直接影響を与える。
Galaxyの二事業モデル
Galaxy Digital の二つの事業はそれぞれ資金需要、収益モデル、展望が異なる。両者の間には協調効果はあまり見られず、同一の法人内で運営し続ける明確な理由もない。では、なぜ分離しないのか？
同社はこれらの事業が今後も無関係のままであり続けると確信していない。
多くの人は Galaxy を、間もなくデータセンター事業を分離する予定の普通の暗号通貨企業とみなしているが、その暗号通貨取引とデータセンター運営の関係性を見落としている。Galaxy のデータセンター事業の年収が 10 億ドルに達し、EBITDA 利益率が 90％に高まったとき、同社は暗号通貨インフラ事業を熊市でも堅実に運営できるだけの余裕を持つことになる。
データセンターは固定費をカバーし、暗号通貨事業は市場の変動時に収益をもたらす。このモデルでは、Galaxy の両事業の総資本コストは低下し、リスクを相互に軽減できる。暗号通貨事業自体は、経済低迷に耐えるだけの利益を生み出す必要はない。変動費をカバーできれば、2026 年第一四半期のように事業を維持できるのだ。データセンターはトークン価格に依存せずに運営できる。なぜなら、その需要は計算能力を争う超大規模データセンター運営者から来ているからだ。しかし、キャッシュフローを生み出す暗号通貨事業と資産負債表を共有することで、Galaxy は早期の開発コストを柔軟に負担し、独立したデータセンターのスタートアップよりも迅速に新拠点を展開できる。
現時点ではこれらの結論は不確かだ。これは第一四半期に見られた切り離しの兆候に過ぎず、参考値にすぎない。これが普遍的な法則であると証明するには、今後二、三四半期の動向を観察する必要がある。
しかし、間違いなく言えるのは、Galaxy が構築しているアーキテクチャの方向性は正しいということだ。データセンター事業は高利益、契約は固定・予測可能な収入を提供し、取引事業は低利益だが高取引量で周期的に変動する暗号通貨取引を担う。
ノヴォグラッツは、もし今後も三四半期この調子を続ければ、祝福すべきだと語っている。