沃什會向特朗普妥協嗎？一文盤點總統與美聯儲 70 年權力暗戰

撰文：趙穎

來源：華爾街見聞

特朗普將親自主持新任美聯儲主席沃什的宣誓就職儀式，這一打破近年慣例的安排，將白宮與美聯儲之間長達 70 年的權力博弈再度推至聚光燈下。歷史表明，每一位美聯儲主席都在政治壓力與政策獨立性之間尋求平衡，沃什亦不例外——但他面臨的處境，遠比外界想像的更為複雜。

據華爾街日報援引白宮官員透露，特朗普將於本週五在白宮親自主持沃什的宣誓就職儀式。此舉打破近年慣例——就職典禮通常在美聯儲內部舉行，總統本人鮮少出席。上一次在白宮舉行的美聯儲主席宣誓儀式，可追溯至 1987 年 Alan Greenspan 就職之時，距今近四十年。

財通證券固收團隊（孫彬彬、隋修平、陸星辰）在最新研究報告中指出，雖然沃什並非「鴿派主席」，但不能確定今年沒有降息——聯儲主席與美國總統之間的關係並非靜態，而是因時而變。

然而，沃什接手的並非一個整裝待發的美聯儲。在 4 月底的 FOMC 會議上，Cleveland 的 Hammack、Minneapolis 的 Kashkari、Dallas 的 Logan 三名理事投出了自 1992 年 10 月以來最不尋常的異議票——他們反對的不是降息本身，而是認為連降息的暗示都不應該有。這意味著沃什繼承的，是一個內部已現裂痕的央行，而特朗普對他的期待，恰恰是降息。

白宮就職儀式：一個充滿政治信號的安排

此次就職儀式的安排本身即已釋放出強烈信號。鮑威爾於 2018 年就職時，儀式在美聯儲內部舉行，特朗普本人並未出席；最近一位親赴就職典禮的在任總統是小布什，他於 2006 年出席了本·伯南克的宣誓儀式。此次特朗普親自主持，直接彰顯其對本次美聯儲人選任命的密切關注。

在程序層面，此次交接過程亦異乎尋常地漫長。沃什上週獲參議院確認，獲授四年任期；鮑威爾的主席任期已於上週末屆滿，但他表示將以理事身份繼續留在美聯儲董事會，該理事任期將延續至 2028 年 1 月。沃什此前亦同意在正式就任前剝離部分個人投資，這在一定程度上延緩了交接進程。過渡期間，美聯儲副主席 Philip Jefferson 代表央行出席了本週一在巴黎舉行的七國集團財長及央行行長會議。

70 年博弈史：從馬丁到鮑威爾

財通證券報告系統梳理了 1960 年以來歷任美聯儲主席與總統的關係史，勾勒出一條清晰的演進脈絡。

威廉·馬丁在制度護城河缺位時，只能依靠個人信譽守住獨立性。他上任後拒絕充當財政部代理人，推動美聯儲決策中心從紐約轉向華盛頓，並將決策權擴展至整個 FOMC。杜魯門在紐約街頭見到他，只丟下一句「Traitor（叛徒）」就走開了。

亞瑟·伯恩斯的失敗則源於他本人不相信貨幣政策能終結通脹，這為尼克松的政治施壓打開了大門。尼克松通過私人信函施壓、干預理事會人事構成，甚至派高級顧問直接訓話美聯儲工作人員。伯恩斯在形式上保住了制度獨立性，但在實質性政策方向上做出了重大妥協，最終摧毀了美聯儲的可信度。

威廉·米勒是最直接的政治協同模式——被刻意挑選以與卡特的政治目標一致，結果在外部危機面前被反噬。1979 年夏天，通脹已成為卡特最大的政治危機，米勒被轉任財政部長，為提名真正的通脹鷹派騰出了位置。

保羅·沃爾克讓獨立性從「個人信譽守護」升級為「個人信譽 + 制度框架 + 市場信譽」的三重護城河。卡特明知任命沃爾克將付出政治代價，仍做出了這一選擇——正如其政策顧問埃森斯塔特所說，這「最終在以高失業率為代價擠出通脹的同時，也將他擠出了第二個任期」。里根雖於 1984 年大選前向沃爾克發出「命令」不得加息，1986 年又通過任命的理事發起「FOMC 伏擊」，但最終均未能實質改變政策走向。

艾倫·格林斯潘以技術官僚話術將博弈壓到台面以下，與老布什激烈衝突、與克林頓達成「華盛頓式和平」，卻在小布什任內越界支持減稅，成為美聯儲主席歷史上首次主動「入侵」財政政策領域。

本·伯南克體現的是危機情境下白宮與聯儲自然趨同的模式，其主要壓力來自國會和美聯儲內部，而非白宮。珍妮特·耶倫則以「非政治化語言 + 嚴格自我克制」應對特朗普的攻擊，成為自卡特不續任伯恩斯以來首位被新任總統替換的美聯儲主席。

傑羅姆·鮑威爾所面臨的總統壓力是自伯恩斯以來最為嚴峻的。特朗普第一任期內，鮑威爾在外部政治壓力與內部經濟判斷的共同作用下，於 2019 年連續三次降息並停止縮表；第二任期內，面對特朗普以聯儲華盛頓總部翻修工程超支為由發起調查、暗示解雇等手段，鮑威爾的應對方式顯著強硬化，將聯儲獨立性防禦提升至法理化、書面化、公開化的歷史新高。在其以主席身份主持的最後一次會議中，FOMC 以 8 比 4 的罕見分歧維持利率不變。

沃什的困境：內外交困的新主席

沃什接手的局面，在歷史上頗為罕見——他同時面臨來自白宮的降息壓力，以及來自 FOMC 內部的鴿派阻力。

沃什並非傳統意義上的鴿派。他於 2006 年以 35 歲之齡被小布什任命為美聯儲理事，是美聯儲史上最年輕的理事之一。2010 年 QE2 正式啟動後，他成為 FOMC 中唯一公開質疑擴張方向的理事，並於 2011 年提前辭職，被市場廣泛解讀為對美聯儲過度寬鬆的無聲抗議。其摩根士丹利投行出身、白宮 NEC 執行秘書的背景，以及與共和黨核心圈層的緊密聯繫，使他的政策獨立性預期並不低於歷史上同類背景的主席。

財通證券報告梳理了沃什近期演講和答記者問中的四個核心要點：

其一，他對美聯儲獨立性的界定比前任更加細緻，認為政客對貨幣政策的置喙並不影響美聯儲獨立性，這既是對特朗普施壓的一種脫敏處理，也為未來在不公開衝突的前提下維護政策獨立性留下空間；

其二，他對前瞻指引持負面看法，市場可能需要適應一個更加「沉默」的美聯儲；

其三，他對通脹問題十分重視，直接否認了特朗普關於油價上漲是「虛假通脹」的看法；

其四，他認為人工智能帶來的生產率提高將使降息成為可能，這與格林斯潘在 1990 年代末對生產率繁榮的洞察有著相似的邏輯結構。

降息與縮表：方向確定，步伐審慎

財通證券認為，沃什上任後的貨幣政策大概率呈現「方向確定但步伐審慎」的特徵。

在降息節奏上，通脹已連續五年高於目標值，穩通脹預期的優先級更高。沃什對通脹的重視態度，尤其是他否認「虛假通脹論」，表明他不會在通脹尚未明確回落至目標區間時輕易降息。短期內數據中心投資帶來的需求增長可能進一步對沖降息空間，導致降息節奏受數據約束而放緩。報告指出，如果特朗普給予沃什更多尊重，降息可能來得更早；如果特朗普繼續高強度施壓，為捍衛美聯儲獨立性，沃什反而會傾向於更晚降息。

在縮表節奏上，沃什認為擴張的資產負債表事實上將美聯儲的貨幣政策邊界擴展到了財政領域，縮表從邏輯上是必要的。但他也承認，美聯儲將資產負債表積累到如此程度用了 18 年，縮減不是一朝一夕之功，預計將緩慢且有條不紊地進行。此外，在沒有降息的前提下開啟縮表，幾乎可以被視為主動挑起與白宮的衝突——這也決定了縮表將以避免在降息週期前開啟前引發正面對抗的節奏推進。

財通證券的核心結論是：復現格林斯潘式管理、重回稀缺準備金模式，首先需要贏得美聯儲內部的支持，操之過急只會適得其反。對於沃什未來政策路徑的判斷，不應只看其個人立場或當前與白宮的關係，而應回到宏觀大趨勢——通脹的位置、增長的彈性、油價的走向、金融條件的鬆緊——去推演其在不同情形下最可能的選擇。