La promesse du « jamais vendre » a connu sa plus rude épreuve au premier trimestre 2026.
Le 5 mai 2026, Strategy (anciennement MicroStrategy), l’entreprise cotée détenant le plus grand nombre de Bitcoin au monde, a publié des résultats trimestriels qui ont secoué le marché : une perte nette de 12,54 milliards de dollars sur le trimestre, soit 38,25 dollars par action—bien au-delà de l’estimation précédente de Wall Street, fixée à 3,41 dollars par action. Ce chiffre dépasse même le chiffre d’affaires annuel de la plupart des grandes entreprises, mais dans la structure financière de Strategy, il ne s’agit que d’une « écriture comptable sans impact sur la trésorerie ».
La perte en elle-même n’a pas surpris—le véritable choc est venu d’une déclaration de Michael Saylor, président exécutif de Strategy, lors de la conférence téléphonique sur les résultats : « Nous pourrions vendre une partie de nos Bitcoin pour verser des dividendes—simplement pour rassurer le marché et envoyer un message : nous l’avons fait. »
Une entreprise qui a passé cinq ans à marteler le mantra du « jamais vendre » est désormais en train de déconstruire son propre pilier narratif. Cela marque non seulement un tournant stratégique pour Strategy, mais aussi un moment clé, révélateur de la fragmentation de l’écosystème des entreprises détentrices de Bitcoin.
Un rapport financier qui remet en question la « foi dans le holding »
Le chiffre d’affaires de Strategy au premier trimestre s’est établi à 124,3 millions de dollars, en légère hausse sur un an, mais à ce niveau d’activité, l’attention du marché s’est depuis longtemps détournée du segment logiciel. Le véritable choc du rapport provient de la réévaluation à la juste valeur des actifs numériques : la chute du cours du Bitcoin, passé d’environ 87 000 à 68 000 dollars durant le trimestre, a entraîné pour Strategy une perte latente de 14,46 milliards de dollars, se traduisant par une perte opérationnelle de 14,47 milliards de dollars et une perte nette de 12,54 milliards de dollars sur la période.
Il convient de préciser qu’il s’agit d’une perte « sans décaissement »—Strategy n’a pas vendu de Bitcoin pour la constater. Toutefois, selon la nouvelle norme ASU 2023-08 du FASB (Financial Accounting Standards Board), entrée en vigueur en 2025, les entreprises doivent désormais valoriser leurs crypto-actifs à la juste valeur, les variations de prix étant répercutées en temps réel dans le compte de résultat. En d’autres termes, ce nouveau standard comptable fait remonter les gains et pertes latents, auparavant relégués en annexe, au premier plan du compte de résultat.
Un autre jeu de données du rapport met en avant la poursuite de l’accumulation par Strategy. Au 3 mai 2026, l’entreprise détenait 818 334 BTC, soit environ 3,9 % de l’offre totale de Bitcoin, avec une augmentation nette d’environ 89 600 BTC sur le trimestre—soit une hausse de 22 % sur un an. Malgré la baisse du cours, Strategy a continué d’acheter, tout en envoyant un signal inédit : la vente fait désormais partie de ses options stratégiques.
Du « jamais vendre » à la « vente conditionnelle » : cinq étapes clés de l’évolution
Strategy n’a pas opéré ce changement du jour au lendemain. De l’adoption initiale du Bitcoin comme réserve d’entreprise en 2020 à la discussion publique sur la possibilité de vendre en 2026, la narration a franchi cinq jalons déterminants.
| Chronologie | Événement clé | Rôle dans la structure narrative |
|---|---|---|
| Août 2020 | Strategy annonce le Bitcoin comme principal actif de réserve, inaugurant le paradigme institutionnel du « corporate Bitcoin holding » | Point de départ narratif |
| Décembre 2022 | Strategy vend environ 704 BTC pour optimiser la fiscalité, mais affirme aussitôt « rester fermement détenteur » | Premier signal de vente, minimisé |
| T2 2025 | Entrée en vigueur de la norme ASU 2023-08 du FASB, Bitcoin valorisé à la juste valeur, gains et pertes latents directement intégrés au compte de résultat | Tournant réglementaire majeur |
| Décembre 2025 | Strategy crée une réserve de dividendes de 1,44 milliard de dollars, en vue de verser des dividendes sur actions privilégiées | Premiers signes de pression sur le capital |
| 5 mai 2026 | Perte de 12,54 milliards de dollars au T1, Saylor évoque publiquement la possibilité de vendre du Bitcoin pour verser des dividendes | Pivot stratégique officiel |
La logique sous-jacente à cette chronologie est que l’évolution du cadre réglementaire (nouveaux standards comptables), conjuguée aux contraintes structurelles sur les outils de financement (actions privilégiées à rendement élevé), a poussé Strategy à passer d’un statut de détenteur statique (« acheter seulement, jamais vendre ») à celui d’un acteur gérant activement son portefeuille d’actifs.
Analyse des données et des structures : qui est en profit, qui est sous l’eau ?
Pour comprendre le paysage des entreprises détentrices de Bitcoin au T1 2026, il faut dépasser le cas Strategy et adopter une double lecture, macro et micro.
Vue macro : la trajectoire collective de 1,15 million de BTC
Selon les données de Bitwise, à la fin du premier trimestre 2026, 187 entreprises cotées détenaient environ 1,15 million de BTC, soit 5,47 % de l’offre fixe de 21 millions de Bitcoin, pour une valeur de marché totale avoisinant 77 milliards de dollars. Sur le trimestre, les entreprises publiques ont ajouté un solde net de 50 351 BTC, confirmant la poursuite de la tendance à l’accumulation.
Cependant, si les volumes détenus augmentent, la valorisation recule. À la clôture du trimestre, le Bitcoin s’échangeait autour de 67 805 dollars—soit une baisse de 18,96 % de la valeur des portefeuilles par rapport au trimestre précédent. Plus significatif encore, les données on-chain estiment qu’en mars 2026, environ 77 % des avoirs détenus par les entreprises étaient « sous l’eau »—c’est-à-dire que leur valeur de marché était inférieure au coût d’acquisition. La majorité de ces positions ont été constituées lors du pic des prix du Bitcoin en 2025 (fourchette 85 000–98 000 dollars).
Divergence micro : entre accumulateurs extrêmes et vendeurs significatifs
Sur la même période, les stratégies des entreprises ont fortement divergé.
Accumulateurs persistants :
Strategy a acquis environ 89 600 BTC pour près de 7,3 milliards de dollars, à un prix moyen d’environ 80 900 dollars par unité. Certaines sources estiment le coût total d’acquisition trimestriel à 5,5 milliards de dollars (en incluant les opérations sur le marché secondaire), mais quelle que soit la méthode de calcul, l’intensité d’achat a atteint un niveau historique. Les avoirs de Strategy s’élèvent désormais à 818 334 BTC, soit environ 66 % de tous les Bitcoin détenus par des entreprises cotées.
Metaplanet a poursuivi une expansion agressive au Japon, investissant environ 405 millions de dollars pour acquérir 5 075 BTC à un prix moyen de 79 898 dollars par unité, portant ses avoirs à 40 177 BTC—dépassant ainsi MARA Holdings et devenant le troisième plus grand détenteur d’entreprise au monde. L’entreprise a annoncé viser 100 000 BTC d’ici fin 2026 et 210 000 BTC fin 2027, finançant cette stratégie par l’émission de 8 milliards de yens (environ 50 millions de dollars) d’obligations à coupon zéro.
GameStop a adopté une troisième voie. L’entreprise n’a pas vendu ses 4 710 BTC, mais en a nantit 4 709 auprès de Coinbase en garantie, mettant en place une stratégie de call couvert—vente d’options d’achat à court terme avec des prix d’exercice compris entre 105 000 et 110 000 dollars pour percevoir des primes. Ainsi, GameStop ne vend pas de Bitcoin, mais parie sur le fait que le cours ne dépassera pas ce seuil à court terme, troquant le potentiel de hausse contre du flux de trésorerie.
Vendeurs significatifs :
Les sociétés minières ont mené la vague de ventes. MARA Holdings a cédé environ 15 133 BTC en mars pour près de 1,1 milliard de dollars, afin de racheter de la dette et d’ajuster sa stratégie, ramenant ses avoirs de 53 822 à 38 689 BTC. Riot Platforms a vendu 3 778 BTC pour environ 289,5 millions de dollars au T1. Bitdeer a liquidé l’intégralité de ses réserves de Bitcoin en février—y compris les avoirs propres et la production minière courante—pour financer la construction de centres de données IA. CleanSpark a vendu 97 % de sa production mensuelle de Bitcoin, et Core Scientific a encaissé 1 900 BTC.
Par ailleurs, Cango Inc. a vendu 4 451 BTC (environ 60 % de ses avoirs) pour rembourser des prêts adossés à du Bitcoin. Trump Media & Technology Group (TMTG) a enregistré une perte nette d’environ 405,9 millions de dollars au T1, liée à des pertes latentes sur crypto-actifs.
Au 12 mai 2026, le Bitcoin s’établissait à 81 245,6 dollars, soit une hausse d’environ 30 % par rapport au point bas du T1 (62 501,0 dollars), mais encore en retrait de 35,6 % sur le sommet de l’année précédente (126 193,0 dollars). À ce prix, les avoirs de Strategy étaient valorisés à environ 66,54 milliards de dollars, pour un coût moyen de 61,81 milliards de dollars—soit environ 4,73 milliards de dollars de gains latents. Cela introduit une variable dynamique dans l’équation « en profit ou sous l’eau ». Metaplanet, en revanche, fait face à une autre réalité : avec un coût moyen de détention de 104 106 dollars par unité, même au cours actuel de 81 245,6 dollars, la position reste profondément sous l’eau.
Impact structurel des normes comptables : un bilan passé au microscope
Pour comprendre pourquoi les stratégies Bitcoin des entreprises ont autant divergé en 2026, il faut se pencher sur la norme comptable ASU 2023-08 du FASB, entrée en vigueur en juin 2025.
Auparavant, le Bitcoin était classé comme « actif incorporel » selon un modèle de valorisation asymétrique—seules les pertes de valeur étaient constatées à la baisse, sans possibilité de reprise, et les hausses n’étaient pas reconnues. Ce régime comptable minorait la valeur des avoirs en Bitcoin, mais protégeait aussi les résultats des entreprises contre la volatilité à court terme.
Avec la nouvelle norme, le Bitcoin est valorisé à la juste valeur, et chaque variation de prix impacte directement le compte de résultat de la période. Concrètement : en cas de hausse, les entreprises affichent des « gains de juste valeur » ; en cas de baisse, les « pertes de juste valeur » affectent tout aussi directement le résultat net.
La dépréciation de 14,46 milliards de dollars enregistrée par Strategy au T1 découle directement de ce changement réglementaire dans un marché baissier. Les experts soulignent que cette norme rendra les résultats financiers des entreprises cotées détenant du Bitcoin plus « volatils », et que les investisseurs devront apprendre à distinguer entre « profits/pertes en trésorerie » et « réévaluations à la valeur de marché ».
Cela soulève une question de fond : le changement de norme comptable est-il en train de transformer la logique même de la détention de Bitcoin par les entreprises ? Le compte de résultat ne jouant plus le rôle de « tampon », le coût de détention du Bitcoin—non seulement en capital, mais aussi en termes de communication et de justification—augmente structurellement.
Un « paradoxe de la foi » réévalué par le marché
Le rapport de Strategy a provoqué l’un des plus grands bouleversements narratifs du marché actuel. Selon les données de prédiction Polymarket, la probabilité que Strategy vende du Bitcoin d’ici la fin 2026 a grimpé à 86 %. L’action MSTR a perdu environ 4 % dans les échanges après la clôture.
Mais pour décrypter cette réaction, il faut distinguer deux niveaux.
Premier niveau : fracture narrative dans l’espace public. Les déclarations répétées de Saylor sur le thème « jamais vendre de Bitcoin » étaient devenues centrales dans son image et la narration de Strategy. Désormais, le PDG Phong Le a quantifié les conditions de déclenchement : si le cours de l’action tombe sous la valeur comptable, ou si le ratio mNAV (capitalisation boursière/valeur des avoirs en Bitcoin) descend sous environ 1,22x, vendre du Bitcoin pour verser des dividendes devient plus avantageux pour les actionnaires que d’émettre de nouvelles actions. Ce cadre mathématique remplace la « foi » dans la narration—pour les analystes historiques de Strategy, c’est l’effondrement du récit ; pour les investisseurs focalisés sur la logique financière, cela apporte en réalité plus de prévisibilité.
Deuxième niveau : logique financière et cohérence interne. La signification économique réelle de la « vente » doit être abordée avec sang-froid. Strategy doit verser environ 1,5 milliard de dollars annuellement en dividendes et intérêts sur les actions STRC privilégiées. À un cours d’environ 80 000 dollars par Bitcoin, cela implique la vente d’environ 18 500 BTC par an, soit seulement 2,3 % des 818 334 BTC détenus. Par ailleurs, en vendant des Bitcoin acquis à des prix supérieurs au cours actuel, l’entreprise peut constater des pertes en capital et débloquer environ 2,2 milliards de dollars d’économies fiscales différées.
D’un point de vue allocation du capital, il s’agit davantage d’« arbitrage » que de « liquidation ». Le problème est que la valorisation narrative du marché précède souvent l’analyse financière rationnelle. Une étude sur les défis des entreprises détentrices de Bitcoin a souligné que la correction de début 2026 a mis en lumière la forte dépendance du modèle à l’effet de levier et aux marchés haussiers, les entreprises de taille petite et moyenne sans flux de trésorerie récurrents étant les plus exposées.
Conclusion
La saison des résultats des entreprises détentrices de Bitcoin au T1 2026 laisse le marché face à une grille de lecture plus complexe que jamais. La question apparemment simple de « qui est en profit, qui est sous l’eau » dépend du point de référence choisi : coût d’acquisition, cours de clôture du trimestre, ou rebond actuel des prix ?
Plus fondamentalement, les gains et pertes latents ne sont que des instantanés. Malgré d’importantes pertes comptables, le « Bitcoin par action » de Strategy a progressé de 18 % sur un an, passant de 181 030 sats en mai 2025 à 213 371 sats. Cet indicateur projette le cycle de rendement dans le futur—être « sous l’eau » aujourd’hui n’est qu’une coordonnée dans un long cycle.
L’avenir de la détention de Bitcoin par les entreprises ne sera plus dicté par la « foi », mais par deux variables fondamentales : d’une part, le coût réel du capital supporté par chaque entreprise pour détenir du Bitcoin ; d’autre part, la capacité de leurs outils et de leurs coussins de sécurité à encaisser la volatilité à chaque étape. L’interaction de ces forces sera, rétrospectivement, le véritable étalon de cette « expérience Bitcoin des entreprises ».
