Na primeira metade de 2026, o mercado global do ouro registou o choque geopolítico mais intenso em termos de preços dos últimos vinte anos.
A 29 de janeiro, o ouro à vista (XAU/USD) atingiu um máximo histórico de 5 595 $ por onça durante a sessão intradiária. Menos de um mês depois, os preços recuaram rapidamente para cerca de 4 392 $ no início de fevereiro. Após o início oficial do conflito geopolítico no final de fevereiro, o ouro entrou numa nova fase de dinâmica de mercado. Em 10 de junho, o ouro à vista caiu abaixo do patamar dos 4 200 $, assinalando uma descida superior a 1 300 $ face ao pico registado no início do ano.
Esta trajetória de preços revela uma estrutura simétrica clara: durante a fase de antecipação do conflito geopolítico, o ouro valorizou para máximos históricos; após o início efetivo da guerra, a lógica de refúgio temporariamente esmoreceu; e, com o surgimento de sinais de cessar-fogo, os prémios de risco geopolítico começaram a dissipar-se de forma sistemática. A evolução "antecipação no preço—materialização do evento—convergência do prémio" observada nesta ronda de negociação do ouro constitui a amostra empírica mais abrangente da última década para uma análise quantitativa dos modelos tradicionais de prémio de risco geopolítico.
Evolução em Três Fases dos Preços do Ouro e Linha Temporal dos Eventos Geopolíticos
No primeiro trimestre de 2026, a evolução do preço do ouro pode ser compreendida em três fases distintas: a fase de antecipação no preço, a fase de materialização do evento e a fase de convergência do prémio.
A primeira fase remonta ao início de janeiro de 2026. Nessa altura, as negociações nucleares entre os EUA e o Irão encontravam-se num impasse e aumentavam as expectativas de conflito militar no Médio Oriente. Neste contexto, o ouro — tradicionalmente considerado um ativo de refúgio — foi o primeiro a reagir em termos de preço. Numa análise prospetiva, o Natixis referiu que, caso os EUA e o Irão entrassem em guerra, o ouro poderia subir para o intervalo entre 5 500 $ e 5 800 $ nas duas semanas seguintes ao início do conflito. O mecanismo de antecipação do mercado rapidamente incorporou esta possibilidade nas avaliações dos ativos. A 29 de janeiro, o ouro à vista atingiu o máximo histórico de 5 595 $, com o intervalo de 52 semanas a oscilar entre 3 248 $ e 5 595 $ — um período de extrema volatilidade.
Importa salientar que o pico de 5 595 $ ocorreu antes do início da guerra, não depois. Este fenómeno sublinha uma característica fundamental do prémio de risco geopolítico: o mercado tende a atribuir o prémio máximo em períodos de maior incerteza e menor informação, e não no auge da intensidade do conflito.
A segunda fase teve início no final de fevereiro de 2026. Segundo vários relatos, a 28 de fevereiro, os EUA e Israel lançaram um ataque militar conjunto ao Irão, atingindo cidades como Teerão e Isfahan. O líder supremo do Irão, Khamenei, foi morto durante a operação. Em resposta, a Guarda Revolucionária Iraniana lançou contra-ataques com mísseis e drones sobre bases militares norte-americanas e alvos israelitas no Médio Oriente. A guerra entrou numa fase de confronto prolongado e, no início de junho, já decorria há 100 dias sem um desfecho à vista.
A intensidade do evento foi, sem dúvida, significativa. Contudo, do ponto de vista do desempenho efetivo do ouro, os preços não continuaram a subir após o início da guerra. De facto, vários relatórios de análise indicaram que o ponto de viragem ocorreu precisamente no final de fevereiro — quando o conflito militar escalou subitamente, o ouro enfrentou uma pressão negativa nos preços. A escalada do preço do petróleo aumentou as expectativas de inflação, levando os mercados a abandonar apostas em cortes de taxas e até a considerar a possibilidade de pelo menos uma subida de taxas até ao final do ano. Só em março, o ouro caiu mais de 10 %, registando o pior desempenho mensal desde junho de 2013.
A terceira fase corresponde à dissipação gradual dos prémios de risco geopolítico. Após março, apesar da continuação do conflito militar, o mercado começou a centrar-se na possibilidade de negociações de paz. Algumas análises referem que sinais de negociação surgiram por volta de 24 de março, provocando uma queda acentuada do preço do petróleo e uma recuperação do ouro após a forte correção anterior. Posteriormente, com o surgimento de mais indícios de abrandamento — incluindo o acordo entre Irão e Israel para cessar ataques após uma mediação telefónica de Trump —, a procura de ouro como refúgio foi arrefecendo gradualmente. Paralelamente, a subida dos rendimentos reais e o fortalecimento do dólar norte-americano criaram uma dupla pressão negativa sobre o ouro. No início de junho, o ouro à vista caiu abaixo dos 4 200 $, anulando praticamente todos os ganhos do ano.
Análise Quantitativa dos Prémios de Risco Geopolítico
A evolução em três fases descrita acima oferece um quadro claro para a análise quantitativa dos prémios de risco geopolítico tradicionais. O chamado prémio de risco geopolítico tradicional corresponde à parcela do preço dos ativos — especialmente do ouro — que compensa riscos para além dos fundamentos convencionais durante grandes eventos de conflito geopolítico. Este prémio surge normalmente em períodos de tensão geopolítica elevada e dissipa-se gradualmente à medida que os conflitos eclodem ou se tornam mais previsíveis.
É importante notar que a investigação académica extensiva confirma um efeito de contágio significativo entre o risco geopolítico e o mercado do ouro. As análises empíricas demonstram que o contágio de risco entre os mercados de energia, câmbio e ouro é assimétrico — a transmissão de volatilidade proveniente de choques negativos extremos supera largamente a dos choques positivos, sendo os efeitos de longo prazo predominantes nas ligações entre mercados. Isto significa que os prémios de risco geopolítico são, na essência, fatores de preço assimétricos e persistentes.
Com base nos dados de preços do primeiro semestre de 2026, é possível utilizar o seguinte enquadramento quantitativo para medir a geração e atenuação dos prémios de risco geopolítico desta ronda.
Definição dos parâmetros básicos:
Este artigo utiliza o preço médio mensal do ouro em dezembro de 2025 como referência. Assume-se que o intervalo de referência se situa entre 4 100 $ e 4 300 $ (coincidindo também com o patamar atingido após a queda do ouro abaixo dos 4 200 $ em junho de 2026). Com esta referência, o prémio total pode ser estimado subtraindo o preço de referência ao valor de pico.
Preço de pico: 5 595 $
Preço de referência: aproximadamente 4 150 $
Prémio total de pico = 5 595 $ - 4 150 $ ≈ 1 445 $
Este prémio total pode ser decomposto em três componentes:
Prémio estrutural (cerca de 500–600 $): decorre das compras sustentadas de ouro por bancos centrais, da intensificação da tendência de desdolarização e da avaliação de risco de crédito do dólar norte-americano a longo prazo. Vários relatórios institucionais referem que grande parte da valorização do ouro em 2025 refletiu o potencial impacto das políticas de Trump sobre o crédito do dólar e a ordem comercial global. Este prémio manteve-se relativamente estável antes e após o início da guerra, não tendo sido sistematicamente reduzido pelo conflito no Médio Oriente.
Prémio de expectativas de inflação (cerca de 300–400 $): resulta de choques do lado da oferta no petróleo bruto, traduzindo-se em expectativas de inflação terminal mais elevadas. Após o início da guerra no Irão, o receio de perturbações no tráfego marítimo pelo Estreito de Ormuz fez disparar o preço do petróleo, elevando as expectativas de inflação global. A análise do ING referiu explicitamente que a escalada do conflito EUA-Israel-Irão injetou um "novo prémio de risco geopolítico" no ouro.
Prémio puro de risco geopolítico (cerca de 400–500 $): constitui a variável central do enquadramento quantitativo, gerada exclusivamente pela incerteza no Médio Oriente. Caracteriza-se por atingir o máximo em períodos de incerteza extrema e dissipar-se rapidamente à medida que a previsibilidade aumenta.
Porque é que os Prémios de Risco Caíram Após o Início Efetivo do Conflito?
Este é o fenómeno mais paradoxal desta ronda de negociação do ouro e é fundamental para compreender os modelos tradicionais de prémio de risco geopolítico.
Tradicionalmente, espera-se que a gravidade do conflito geopolítico e o preço do ouro estejam positivamente correlacionados — quanto maior a intensidade do conflito, maior a procura de ativos de refúgio, logo, preços mais altos do ouro. Contudo, após o início da guerra no final de fevereiro de 2026, o ouro contrariou esta intuição.
Para explicar este comportamento, é necessário introduzir o conceito de "efeito de materialização do evento". O essencial na formação do prémio de risco geopolítico não é o poder destrutivo real do conflito, mas sim a antecipação do mercado face à incerteza futura. Nas semanas ou até meses que antecederam o início do conflito, as expectativas persistentes de refúgio já tinham impulsionado o ouro para máximos históricos. Ou seja, durante a fase de antecipação, o ouro já tinha refletido nos preços os cenários mais pessimistas. Quando o conflito ocorre, a incerteza converte-se em certeza — a guerra acontece, mas o mercado passa a dispor de informação fundamental sobre a escala, o âmbito e as respostas das partes envolvidas. Esta transição de "incerteza desconhecida" para "risco conhecido" desencadeia frequentemente a realização de mais-valias por parte das posições especulativas longas.
Alguns analistas resumem este fenómeno da seguinte forma: "o risco é descontado antes do evento" — o ouro sobe em antecipação do conflito e, logo que este se concretiza, o capital especulativo realiza lucros, provocando uma correção nos preços.
Adicionalmente, as alterações nas expectativas de inflação, impulsionadas pela escalada do preço do petróleo, desempenharam um papel relevante após o início do conflito. O mercado começou a reavaliar a trajetória da política monetária da Reserva Federal. Os dados do emprego não agrícola de início de junho de 2026 provocaram uma queda diária do ouro de 145,59 $, a maior do ano. A subida dos rendimentos reais e o fortalecimento do dólar norte-americano conjugaram-se numa dupla pressão negativa para o ouro.
Validação do Modelo: Padrões Históricos como Referência
Esta ronda de negociação não constitui um episódio isolado. Os dados históricos mostram que as tendências do preço do ouro durante eventos de conflito geopolítico seguem padrões repetíveis.
As instituições identificaram três regras centrais a partir dos dados históricos: em primeiro lugar, os ganhos nas matérias-primas energéticas durante conflitos estão diretamente correlacionados com o grau de disrupção efetiva das cadeias de abastecimento; em segundo, a elasticidade dos ativos de refúgio (ouro, prata) é limitada, com ganhos históricos de apenas 1 %–2 % e rápida absorção do sentimento; em terceiro, o impacto do conflito raramente ultrapassa 10 sessões de negociação, dissipando-se rapidamente o prémio de risco geopolítico na ausência de interrupções substanciais do abastecimento.
Numa perspetiva temporal mais alargada, o caso de 1979 é particularmente elucidativo. Após a invasão soviética do Afeganistão, o ouro registou uma subida acentuada — de cerca de 475 $ para quase 600 $. Posteriormente, sob o impacto acumulado da crise dos reféns no Irão e de outras convulsões geopolíticas, o ouro disparou de aproximadamente 104 $ para 850 $ em três anos e meio, um ganho superior a 700 $.
Contudo, esta ronda distingue-se significativamente dos casos passados. A escala do conflito é muito superior — envolvendo confronto militar direto entre os EUA, Israel e Irão, e com uma duração superior a 100 dias. Ainda assim, a elasticidade do ouro enquanto refúgio revelou-se inferior à de conflitos localizados no passado. Isto reflete uma mudança estrutural nos mecanismos de formação de preço do ouro: a influência dos fatores geopolíticos está a ser diluída, ou mesmo anulada, por variáveis macro como as expectativas de taxas de juro, a cotação do dólar e as expectativas de inflação. No seu relatório de junho, o Citi reviu em baixa o objetivo de preço para três meses, de 4 300 $ para 4 000 $, sublinhando que a cotação atual resulta de uma disputa entre a política monetária e o risco geopolítico.
Conclusão
O mercado do ouro na primeira metade de 2026 constitui uma amostra empírica completa para os modelos tradicionais de prémio de risco geopolítico.
Analisando a trajetória dos preços, o pico histórico de 5 595 $ resultou, sobretudo, do prémio estrutural (500–600 $), do prémio de expectativas de inflação (300–400 $) e do prémio puro de risco geopolítico (400–500 $). Contudo, esta estrutura de prémios foi rapidamente reconfigurada após o início efetivo da guerra. À medida que o conflito passou da antecipação à materialização, a redução da incerteza levou à realização concentrada de mais-valias por parte das posições especulativas longas. Em paralelo, as alterações nas expectativas de inflação, impulsionadas pela escalada do preço do petróleo, levaram o mercado a reavaliar o rumo das taxas da Reserva Federal, e a dupla pressão dos rendimentos reais em alta e do dólar forte comprimiu ainda mais o valor do ouro como refúgio.
Em 10 de junho, o ouro à vista caiu abaixo dos 4 200 $, anulando praticamente todos os ganhos do ano. Isto não significa que a tese estrutural de longo prazo tenha sido invalidada. Fatores subjacentes como as compras sustentadas de ouro pelos bancos centrais e a intensificação da desdolarização mantêm-se intactos. Contudo, esta ronda de negociação evidencia uma mudança crítica: à medida que o enquadramento macroeconómico evolui de expectativas de flexibilização para uma política mais restritiva, o impacto de curto prazo da geopolítica sobre o preço do ouro está a diminuir de forma sistemática.
Para os participantes de mercado, avaliar a trajetória futura do ouro implica considerar três conjuntos de variáveis: o percurso dos desenvolvimentos geopolíticos, a orientação efetiva da política monetária da Reserva Federal e aquelas variáveis estruturais dos modelos tradicionais de prémio de risco geopolítico que continuam a ser relevantes. A lógica do ouro enquanto ativo de refúgio não se alterou de forma fundamental, mas o seu mecanismo de formação de preço está a ser moldado por fatores macroeconómicos de maior profundidade.
