Acabei de ouvir a última análise econômica de Christopher Waller e ela é bastante reveladora sobre para onde o Fed está caminhando em relação às reduções de juros. Este é seu primeiro grande discurso de política desde o final de fevereiro, e o timing importa porque tivemos oscilações bastante intensas—conflito no Irã, mudanças nos mercados de energia, alterações na política de imigração—tudo comprimido em praticamente dois meses.

Aqui está o que me chamou atenção: em fevereiro, a inflação estava um pouco acima da meta de 2% do Fed, e havia um debate real sobre se eles começariam a cortar juros para apoiar o emprego. Mas as coisas mudaram significativamente desde então.

Março trouxe dois grandes obstáculos. Primeiro, a situação no Irã elevou os preços da energia globalmente. Segundo, e isso é enorme para o quadro do emprego, os dados de imigração vieram muito abaixo do esperado. A migração líquida caiu drasticamente de 2,3 milhões em 2024 para níveis mínimos em 2025, o que na verdade muda a matemática do mercado de trabalho. Menos novos trabalhadores significam que o Fed não precisa criar tantos empregos para manter os níveis de emprego. Isso é um grande fator na forma como eles pensam sobre cortes de juros no futuro.

Aqui está a parte crítica: Waller basicamente disse que cortes de juros pelo Fed estão fora de questão, a menos que vejamos uma queda acentuada na inflação. Os dados de emprego mais suaves que saíram recentemente? O Fed não os vê mais como uma ameaça real ao emprego máximo. Então, aqueles três cortes de juros no final de 2025? Não espere que esse padrão se repita.

Waller apresentou duas cenários. Melhor cenário: o Estreito de Hormuz reabre, os preços do petróleo se normalizam até $82 no final de 2026, a inflação impulsionada pela energia diminui, e talvez—apenas talvez—o Fed considere afrouxar a política mais tarde neste ano. Nesse cenário, cortes de juros se tornam possíveis assim que a inflação se estabilizar.

Pior cenário: o conflito se prolonga, o petróleo permanece elevado, as cadeias de suprimentos se apertam novamente (lembre-se de 2021-2022?), e a inflação se espalha além da energia. Se isso acontecer, o Fed permanece paciente e mantém as taxas estáveis. Sem cortes de juros. Em vez disso, eles ficarão de olho para ver se as expectativas de inflação se desancoram.

A mensagem principal de Waller: os movimentos do Fed em 2026 dependem totalmente de quão rápido as coisas se normalizam. Se conseguirmos um acordo de paz real e os preços da energia revertendo de forma acentuada, então os cortes de juros podem voltar à mesa. Mas, neste momento, o padrão para cortes de juros é alto. A inflação precisa diminuir de forma decisiva, e a situação geopolítica precisa se estabilizar. Até lá, espere que o Fed permaneça cauteloso e mantenha a estabilidade.