Криптовалютные рынки снова под давлением: биткойн торгуется ниже 70 000 долларов — примерно на 50 % ниже своих октябрьских максимумов. Спад особенно ударил по уязвимой группе: публичным компаниям, которые в 2025 году переосмыслили себя как казначейства цифровых активов, или DATs. Эти фирмы приняли модель, вдохновленную Майклом Сейлором, чья компания Strategy стала образцом для подражания в хранении больших объемов биткойнов на корпоративном балансовом счете.
К концу 2025 года более 200 DATs совместно держали около 150 миллиардов долларов в криптоактивах. Во время бычьего рынка стратегия казалась простой: привлекать капитал, покупать биткойны или другие токены и получать выгоду от роста цен. Но когда рынок развернулся, многие из этих компаний начали торговаться с дисконтом к чистой стоимости своих криптовладений. Снова падающие цены токенов привели к тому, что их акции падают еще быстрее, чем активы, которыми они владеют.
Поставщик данных Artemis оценивает, что DATs потеряли более 20 миллиардов долларов совокупной стоимости. Только Strategy за четвертый квартал 2025 года зафиксировала операционный убыток в 17,4 миллиарда долларов, а ее акции за последние шесть месяцев снизились почти на 70 %. Тем временем, компания BitMine Immersion Technologies, специализирующаяся на Ethereum и базирующаяся в Лас-Вегасе, несет нереализованные убытки в размере 8,1 миллиарда долларов, а ее акции упали примерно на 66 %.
Дискионтирование усиливается на фоне ужесточения ликвидности
Хотя некоторые крупные игроки сумели сохранить соотношение рыночной стоимости к чистым активам близким к паритету, десятки меньших DATs торгуются с существенным дисконтом. Это усложняет привлечение нового капитала и вызывает фундаментальные вопросы о их долгосрочной жизнеспособности. По словам отраслевых руководителей, многие из этих компаний вошли в рынок opportunistically, без дисциплинированного управления казначейством, необходимого для выживания в условиях затяжного спада.
Теоретически, падение цен на криптовалюты должно создавать возможность накапливать больше активов по скидке. На практике многие DATs покупали активно около пиков рынка и не смогли сохранить достаточную ликвидность. В результате у них сейчас отсутствует гибкость для продолжения покупок, а в некоторых случаях их могут вынудить продать активы — что еще больше давит на уже слабые рынки.
Одним из заметных примеров является ETHZilla — казначейство эфира, базирующееся в Палм-Бич. Компания недавно продала часть своих ETH на сумму 139 миллионов долларов, чтобы приобрести два авиационных двигателя за 12,2 миллиона долларов, сдавая их в лизинг крупной авиакомпании примерно за 90 000 долларов в месяц. Генеральный директор МакЭндрю Рудисилл утверждает, что стратегия отражает более широкое видение получения денежного потока от токенизированных реальных активов. ETHZilla, ранее известная как 180 Life Sciences Corp, также планирует токенизировать ипотечные кредиты, связанные с модульными домами, чтобы создать источники дохода помимо простого роста стоимости криптовалют.
Проблемы консолидации и стратегические повороты
Несмотря на глубокие дисконты — в некоторых случаях предполагающие, что базовые криптоактивы оцениваются всего в 13 центов за доллар — объединение DATs остается сложной задачей. Слияния и поглощения сталкиваются с структурными проблемами, поскольку компании, торгующиеся ниже чистой стоимости активов, испытывают трудности с убеждением акционеров одобрить сделки, которые все еще отражают дисконтированные оценки. Ограниченность ликвидности еще больше усложняет ситуацию, особенно для фирм с низкими объемами торгов, что ограничивает возможности финансирования.
Инвестиционные банки предложили структуры конвертируемого долга, которые будут конвертироваться только при торговле акциями выше чистой стоимости активов, обеспечивая защиту от убытков для инвесторов. Однако в текущих условиях советы директоров считают такие финансы дорогими, а инвесторы требуют более жестких гарантий — что создает широкий разрыв между ценой покупки и продажи.
Некоторые казначейства полностью меняют стратегию. Компания ProCap Financial, принадлежащая Энтони Помплиано, владеет 5007 биткойнами на сумму примерно 343 миллиона долларов, но ее рыночная капитализация составляет всего 214 миллионов долларов. После того как акции упали на 75 % за последний год, Помплиано объявил о планах объединить ProCap с его платформой личных финансов CFO Сильвией, позиционируя объединенную компанию как первую публичную «агентную финансовую» фирму, ориентированную на помощь независимым инвесторам в управлении активами.
Остается лишь понять, являются ли такие повороты стратегическим развитием или попыткой уйти от балансовых ограничений. Во время бычьего рынка рост цен на токены скрывал структурные слабости. Теперь, когда биткойн колеблется около 68 000 долларов и продолжает снижаться, устойчивость модели казначейства цифровых активов сталкивается с самым серьезным испытанием.
