比特币挖矿公司面临约 500 亿美元的紧急资金缺口，用于其已签约的 AI 基础设施建设，投资经理 VanEck 的一项全面分析指出。融资缺口源于该行业在 2024 年比特币减半之后的战略转向：减半压缩了挖矿利润率，并促使运营商将电力与计算基础设施改用于 AI 客户。该缺口体现了挖矿公司在合同上承诺要交付的内容与它们目前有资本可用于建设的内容之间的差距；如果扩张路线图按计划推进，长期需求潜在可达 2,210 亿美元。VanEck 分析师 Griffin MacMaster 和 Matthew Sigel 将这一挑战概括为从“签署交易”转向“实际交付”，并强调执行情况而非公告将决定哪些公司能够获得溢价估值。这种转变标志着对加密货币挖矿业务的根本性重新想象：转型为 AI 基础设施提供商。
VanEck 分析指出 500 亿美元的紧急融资缺口
行业正面临约 500 亿美元的紧急融资窟窿——即挖矿公司合同上承诺交付的内容，与它们目前可用于建设的资本之间的差距。VanEck 分析师 Griffin MacMaster 和 Matthew Sigel 表示，下一步的“溢价”来自执行而非签署。该数字反映的已作出的承诺，而非对潜在未来计划的推测。
如果当前的扩张路线图按计划推进，该行业的合计长期资本需求可能达到 2,210 亿美元。该数字对应一种全面建设情景，并凸显这些公司正试图推动的转型的结构性规模。
矿企仅交付 25% 已签约的 AI 产能
在整个行业中，挖矿公司在物理层面仅激活了其合同上承诺给客户的 AI 与高性能计算基础设施中的约 25%。VanEck 的分析认为，该比例在改善之前可能还会进一步下降，主要建设项目预计要到 2027 年和 2028 年才可能出现实质性加速。
落后于建设时间表的公司面临 VanEck 所称的“结构性降评级”风险——由于反复延误导致其市场估值持续被压缩。大多数这些组织缺乏建设 AI 客户所要求的高密度、精密冷却、供电稳定型基础设施的经验。
VanEck 点名 HIVE、IREN、KEEL 和 Bitdeer 具有最具吸引力的重新估值潜力，同时也指出这些名称所面临的执行不确定性同样最高。
在传统挖矿之上，已部署的 AI 基础设施可带来 10 倍估值溢价
完成了物理基础设施协议的公司（包括 Cipher Mining、Hut 8 和 TeraWulf）正获得超过 10 倍已开通并向客户供电的总电力（gross energized power）的估值。Marathon Digital 与 CleanSpark 因与传统比特币挖矿业务保持更紧密的联系，其估值仅在该基准的 2–6 倍区间交易。
VanEck 使用的估值指标是“总已开通供电电力”（gross energized power）——即一家公司实际已接入并开通、交付给客户的实际兆瓦数，而非计划产能。该缺口体现了市场对“物理执行”相较于“已宣布策略”所带来的价值的直接裁决。
VanEck 的分析将 TeraWulf、Cipher Mining 和 Hut 8 定位为更稳健的选择，因为它们的核心协议已敲定并已在物理推进中。VanEck 认为，待 AI 收入流稳定后，该行业最终或能吸引类似数据中心 REITs 的估值，而非仍被视为挖矿业务。
比特币金库持仓提供替代融资路径
一些大型矿企正持有可观的比特币金库持仓，从而提供融资杠杆。Marathon Digital 持有 35,303 BTC，Hut 8 持有 13,696 BTC，CleanSpark 控制 13,561 BTC。这些持仓可被变现用于资建设施，而无需稀释股权或额外举债。
客户选择正在成为差异化因素。为大型、投资级云服务提供商托管基础设施的挖矿公司，更可能获得更有利的融资条款，并相较于与更早期 AI 业务合作的同行吸引到更优的估值。贷款方与投资者将最终客户的信用度视为收入确定性的代理指标。
2024 年比特币减半触发行业战略转向
2024 年比特币减半将区块奖励减半，显著压缩挖矿利润率，并迫使运营商重新思考如何变现其电力基础设施与运营专业能力。科技公司正以溢价购买电力与计算产能，而挖矿公司要么已经拥有这些资源，要么能够建设出来。
TeraWulf、Hut 8、IREN 和 Cipher Mining 均披露了向 AI 客户供电以及提供数据中心产能的策略。Marathon Digital、Riot Platforms 和 CleanSpark 采取了双轨方案：保持比特币挖矿业务持续运转，同时在其上叠加 AI 收入。
Riot Platforms 的年初至今涨幅已接近 94%，Cipher Mining 也约上涨 62%，尽管比特币本身自 1 月以来下跌了约 24%。这些权益收益反映了市场押注 AI 转型将带来回报。
FAQ
比特币挖矿公司为 AI 基础设施面临的紧急资金缺口是多少？
根据 VanEck 的分析，比特币挖矿公司在 AI 基础设施投资方面面临约 500 亿美元的紧急资金缺口。这一缺口体现为：公司合同上承诺交付的内容与它们目前有资本可用于建设的内容之间的差距；如果扩张计划推进，长期需求可能达到 2,210 亿美元。
已签约的 AI 产能中，矿企实际在物理层面部署了多少？
挖矿公司在物理层面仅激活了其合同上承诺给客户的 AI 与高性能计算基础设施中的约 25%。VanEck 的分析认为，该比例在改善之前可能还会进一步下降，主要建设项目预计要到 2027 年和 2028 年才可能出现实质性加速。
AI 基础设施的执行如何影响挖矿公司的估值？
拥有已在物理层面部署的 AI 基础设施的公司，其估值倍数超过总已开通供电电力的 10 倍，包括 Cipher Mining、Hut 8 和 TeraWulf。像 Marathon Digital 和 CleanSpark 这类偏传统比特币的矿商，其估值仅为该基准的 2–6 倍区间交易，这反映了市场对“执行胜过公告”的直接溢价。
