23 Juni 2026 menyaksikan penurunan tajam pada harga saham dua perusahaan model AI besar yang terdaftar di Hong Kong, Zhipu (02513.HK) dan MiniMax, yang masing-masing merosot lebih dari 9% dan 13%, sehingga menyeret seluruh sektor teknologi Hong Kong. Hanya satu hari perdagangan sebelumnya, harga intraday Zhipu sempat melonjak lebih dari 42%, mencapai rekor tertinggi HKD 2.980 per saham dan mendorong kapitalisasi pasar totalnya melewati HKD 1 triliun. Pembalikan dramatis dalam 24 jam ini bukan sekadar fluktuasi harga terisolasi, melainkan repricing global yang terfokus atas keberlanjutan belanja modal di industri AI. Efek domino dari gejolak ini menyebar dari raksasa teknologi AS ke pasar Asia-Pasifik dan akhirnya memengaruhi logika penetapan harga risiko di ranah aset kripto.
Pemicu Langsung Crash: Dampak Penurunan Nasdaq dan Eksodus Talenta pada Saham Teknologi Hong Kong
Penurunan tajam Zhipu dan MiniMax pada 23 Juni secara langsung dipicu oleh pasar AS semalam. Pada 22 Juni (Waktu Timur AS), Indeks Nasdaq turun 1,32%, dengan Google merosot hampir 6% dan Microsoft serta Meta juga melemah. Penyebab utama penurunan raksasa teknologi AS adalah Google kehilangan peneliti AI papan atas kedua dalam seminggu—peraih Nobel John Jumper hengkang ke Anthropic, setelah co-lead model Gemini AI, Noam Shazeer, lebih dulu bergabung dengan OpenAI. Eksodus berkelanjutan talenta inti AI langsung memicu kekhawatiran pasar terhadap strategi AI Google.
Namun, kehilangan talenta hanyalah permukaan. Kekhawatiran pasar yang lebih dalam berpusat pada isu struktural: seberapa tinggi sebenarnya tingkat pengembalian dari investasi AI masif oleh para raksasa teknologi ini? Free cash flow Alphabet pada Q1 turun 47% year-on-year menjadi USD 1,012 miliar, sementara free cash flow Amazon anjlok 95% dalam 12 bulan terakhir menjadi USD 1,2 miliar. Ketika perusahaan teknologi terkemuka dunia membakar dana untuk pusat data namun free cash flow mereka menurun tajam, investor kembali mempertanyakan pertanyaan fundamental—apakah belanja modal ini benar-benar berkelanjutan?
Kepanikan dengan cepat menyebar dari AS ke Asia-Pasifik. Pada 23 Juni, indeks KOSPI Korea Selatan merosot lebih dari 4%, memicu circuit breaker programatis; Nikkei 225 turun dan SoftBank jatuh lebih dari 8%. Sektor model AI besar Hong Kong mendapat tekanan simultan, dengan saham teknologi pertumbuhan secara luas dijual. Sebagai "dua raksasa" sektor model besar Hong Kong, Zhipu dan MiniMax menjadi titik fokus tekanan jual.
Kapitalisasi Pasar HKD 1 Triliun vs. Pendapatan RMB 724 Juta: Jurang Valuasi dan Fundamental
Untuk memahami mengapa Zhipu runtuh begitu cepat setelah mencapai kapitalisasi pasar HKD 1 triliun, kita perlu melihat fundamentalnya. Berdasarkan laporan tahunan Zhipu 2025, perusahaan membukukan pendapatan tahunan RMB 724 juta, naik 131,9% year-on-year, namun melaporkan rugi bersih RMB 4,718 miliar, dengan rugi bersih yang disesuaikan sebesar RMB 3,182 miliar. Dengan kapitalisasi pasar HKD 1,07 triliun dan pendapatan tahunan RMB 724 juta, rasio harga terhadap penjualan (price-to-sales) berada di kisaran 1.300 hingga 1.600 kali.
Bagaimana perbandingannya? Sebagai ilustrasi, valuasi pasar utama Anthropic sekitar USD 96,5 miliar dengan rasio harga terhadap penjualan sekitar 20x; OpenAI bernilai USD 85,2 miliar dengan rasio sekitar 34x. Sebuah perusahaan dengan pendapatan RMB 700 juta dan rugi RMB 4,7 miliar namun memiliki kapitalisasi pasar triliunan yuan jelas tidak dinilai berdasarkan laporan laba rugi saat ini, melainkan statusnya sebagai "tiket langka" infrastruktur AI Tiongkok. Permasalahannya, ketika jurang antara valuasi dan fundamental menjadi ekstrem, perubahan marginal apa pun dapat memicu repricing yang brutal. Penjualan besar-besaran pada 23 Juni adalah penilaian ulang kolektif pasar atas jurang tersebut.
MiniMax menghadapi kontradiksi struktural serupa. Pada 2025, pendapatan MiniMax sekitar USD 79,04 juta, naik 159% year-on-year, sementara rugi tahunannya melonjak 302% menjadi USD 1,87 miliar. Kedua perusahaan berada dalam fase pertumbuhan tinggi awal klasik "menukar kerugian untuk skala, menukar waktu untuk ruang pasar." Namun kesabaran pasar modal tidak tak terbatas—ketika investor global mulai mempertanyakan efisiensi pengembalian investasi AI secara keseluruhan, perusahaan bernilai tinggi namun belum untung sering kali menjadi korban pertama.
Mengapa Premi Kelangkaan Cepat Memudar
Logika inti di balik valuasi Zhipu dan MiniMax yang sebelumnya sangat tinggi adalah "premi kelangkaan." Analis UBS menguraikan ini menjadi tiga elemen: kelangkaan perusahaan model global yang terdaftar, saham masih terkunci, dan likuiditas rendah. Namun logika ini kini runtuh di berbagai sisi.
Pertama, pasokan IPO AI global semakin meluas—Anthropic dan OpenAI telah mengajukan IPO secara rahasia, berencana go public dalam tahun ini. Kedua, masa unlock besar akan tiba pada Juli. Berdasarkan pengajuan HKEX, Zhipu akan melihat kelompok pertama saham investor cornerstone terbuka pada 8 Juli, sebanyak 25,68 juta saham, sekitar 11,9% dari H-shares; saat ini hanya ada sekitar 11,74 juta saham yang bebas diperdagangkan di pasar, artinya float akan langsung naik 2,2 kali setelah masa lockup berakhir. MiniMax menghadapi unlock lebih besar pada 9 Juli—HSBC memperkirakan sekitar 65% sahamnya akan dapat diperdagangkan pada Juli.
Jika pasar di awal tahun ini mengejar kelangkaan perusahaan AI Tiongkok, koreksi terbaru mencerminkan perubahan pola pikir: investor menghitung ulang berapa banyak waktu dan modal yang dibutuhkan perusahaan-perusahaan ini untuk mengubah keunggulan teknologi menjadi hasil komersial berkelanjutan. Premi kelangkaan memudar, digantikan penilaian lebih hati-hati terhadap efisiensi komersialisasi dan jalur profitabilitas.
Belanja Modal AI Global: Berapa Lama Euforia USD 700 Miliar Ini Bertahan?
Crash Zhipu dan MiniMax bukan kejadian terisolasi—ini mencerminkan meningkatnya keraguan atas keberlanjutan belanja modal AI global. Data menunjukkan pada 2026, Microsoft, Google, Amazon, dan Meta diperkirakan menghabiskan total USD 700 miliar untuk belanja modal, naik hampir 80% year-on-year, dengan mayoritas dialokasikan ke pusat data AI, kluster GPU, perangkat jaringan, dan infrastruktur listrik. Goldman Sachs memproyeksikan dari 2025 hingga 2030, perusahaan cloud hyperscale akan menghabiskan kumulatif USD 5,3 triliun untuk capex AI dan pusat data. Outlook Vanguard 2026 memperkirakan dari awal 2025 hingga akhir 2027, capex AI kumulatif akan mencapai USD 2,1 triliun.
Ekspansi ini tidak lagi sepenuhnya didanai oleh arus kas operasional, melainkan semakin mengandalkan pembiayaan eksternal. Amazon baru-baru ini memperoleh pinjaman sindikasi USD 17,5 miliar, sementara Google meluncurkan rencana pembiayaan ekuitas terbesar sepanjang sejarah, total USD 80 miliar. Morgan Stanley memprediksi penerbitan obligasi terkait AI akan melebihi USD 570 miliar pada 2026. Empat hyperscaler AS menargetkan belanja modal gabungan USD 700–725 miliar pada 2026, kemungkinan melampaui USD 1,1 triliun pada 2027; meski arus kas operasional masih lebih dari USD 900 miliar, free cash flow akan sistematis menjadi negatif.
"AI bukan internet, melainkan properti"—analogi ini semakin resonan di kalangan investor. Raksasa teknologi kini menjadi pembangun infrastruktur paling agresif di dunia, menggalang dana, membeli lahan, membangun pusat data, dan memborong GPU. Keindahan bisnis internet terletak pada biaya marginal hampir nol, namun setiap pengguna AI tambahan mengonsumsi lebih banyak token. Ketika efek skala pada AI menjadi kekuatan berbalik, skeptisisme pasar atas keberlanjutan belanja modal memperoleh landasan logika yang kokoh.
Dari Siklus Narasi AI ke Kripto: Logika Umum Siklus Modal
Boom dan bust Zhipu serta MiniMax memberikan referensi berharga bagi industri kripto. Narasi modal seputar model AI besar memiliki kemiripan struktural mencolok dengan siklus bull dan bear kripto—keduanya mengandalkan "imajinasi masa depan" untuk mendorong valuasi, dan sama-sama mengalami siklus penuh dari "premi kelangkaan" ke "rilis likuiditas" hingga "penilaian ulang nilai."
Hal ini bukan hal baru bagi kripto. Boom NFT 2021, bubble valuasi DeFi 2022, dan rally antisipasi ETF Bitcoin 2024 mengikuti siklus modal yang sama: arus masuk modal berbasis narasi → valuasi terlepas dari fundamental → perubahan marginal memicu penjualan → penetapan harga ulang pasar. Lonjakan kapitalisasi pasar Zhipu hingga triliunan yuan dengan rasio price-to-sales 1.300x mencerminkan bagaimana aset kripto menemukan harga yang tidak terkait fundamental saat bull market; masa unlock yang memicu ekspektasi penjualan mirip dengan tekanan harga "whale unlock" di pasar kripto.
Koneksi lebih dalam terletak pada kompetisi likuiditas. Mantan CEO BitMEX Arthur Hayes pernah memperingatkan bahwa bubble AI menyedot likuiditas yang dibutuhkan untuk kenaikan Bitcoin berikutnya. Saat investor institusi global mengalokasikan porsi risiko yang semakin besar ke aset AI, ruang bagi kripto secara pasif tertekan. Pada Q1 2026, investasi ventura global mendekati USD 300 miliar, dengan perusahaan AI menyerap sekitar USD 242 miliar—sekitar 80% arus VC global. Modal keluar dari kripto secara masif dan mengalir ke narasi AI—jika narasi AI sendiri menghadapi keraguan keberlanjutan, arah realokasi modal akan menjadi variabel kunci bagi pasar kripto.
Pasar Sedang Belajar Ulang Cara Menetapkan Harga AI
Crash Zhipu dan MiniMax pada dasarnya adalah pasar membangun anchor harga baru untuk aset AI. Selama dua tahun terakhir, valuasi sektor AI bertumpu pada asumsi implisit: ekspansi belanja modal otomatis berujung pada kepemimpinan teknologi dan hasil komersial. Namun rangkaian kejadian Juni 2026—dari eksodus talenta Google hingga memburuknya free cash flow, dari tekanan unlock hingga penjualan global serentak—memaksa pasar menilai ulang asumsi ini.
CEO Microsoft Satya Nadella baru-baru ini berkomentar, "Jika model menjadi lebih murah dan saling menggantikan, investor mungkin mempertanyakan apakah belanja ini benar-benar membangun keunggulan berkelanjutan atau justru menambah tekanan profit." Pasar AI bergerak menuju komoditisasi—ketika kemampuan model konvergen dan model open-source terus mengejar, moat yang dibangun dari belanja modal masif mungkin tidak sekuat yang dibayangkan.
Bagi industri kripto, keraguan atas keberlanjutan belanja modal AI menawarkan pelajaran mendalam: setiap kelas aset yang mengandalkan "imajinasi masa depan" pada akhirnya harus beralih dari paradigma penilaian berbasis narasi ke fundamental. Ketika gelombang surut, pasar selalu peduli pada satu hal—apakah investasi ini mampu menghasilkan pengembalian berkelanjutan?
Kesimpulan
Pada 23 Juni 2026, Zhipu dan MiniMax turun masing-masing lebih dari 9% dan 13%, dipicu secara langsung oleh reaksi berantai penjualan di raksasa teknologi AS akibat kehilangan talenta dan kekhawatiran capex. Penyebab yang lebih dalam adalah logika "premi kelangkaan" yang menopang valuasi mereka—ratusan hingga ribuan kali penjualan—mulai runtuh, dengan unlock besar-besaran pada Juli semakin memperkuat tekanan jual. Belanja modal AI global telah mencapai level USD 700 miliar, sementara free cash flow perusahaan teknologi terkemuka secara bersamaan memburuk—pasar tengah melakukan penilaian ulang sistemik atas keberlanjutan model "bakar dana untuk pertumbuhan." Dampak penilaian ulang ini meluas ke luar sektor AI, secara tidak langsung memengaruhi logika penetapan harga risiko aset kripto melalui kompetisi likuiditas dan perubahan selera risiko.
FAQ
Q1: Apa alasan utama di balik penurunan tajam Zhipu dan MiniMax?
Penyebab langsungnya adalah penurunan Nasdaq AS semalam dan pelemahan raksasa teknologi seperti Google akibat kehilangan talenta, dengan kepanikan menyebar ke pasar Asia-Pasifik. Alasan lebih dalam adalah penilaian ulang kolektif pasar atas keberlanjutan belanja modal AI global, ditambah tekanan unlock besar-besaran bagi kedua perusahaan pada Juli.
Q2: Seberapa besar belanja modal AI?
Pada 2026, Microsoft, Google, Amazon, dan Meta diperkirakan menghabiskan total USD 700 miliar untuk capex. Goldman Sachs memproyeksikan dari 2025 hingga 2030, perusahaan hyperscale akan menghabiskan kumulatif USD 5,3 triliun untuk capex AI.
Q3: Mengapa valuasi Zhipu menimbulkan kekhawatiran?
Pendapatan Zhipu 2025 sebesar RMB 724 juta, dengan rugi bersih RMB 4,718 miliar. Dengan kapitalisasi pasar triliunan yuan, rasio harga terhadap penjualan mencapai 1.300–1.600x. Ketika jurang antara valuasi dan fundamental terlalu lebar, perubahan marginal dapat memicu repricing yang brutal.
Q4: Apa arti penyesuaian valuasi AI ini bagi industri kripto?
AI menyerap sekitar 80% modal ventura global, sehingga menekan likuiditas di pasar kripto. Jika narasi AI sendiri menghadapi keraguan keberlanjutan, modal bisa mencari target alokasi baru, berpotensi menguntungkan aset kripto dari proses rebalancing ini.
Q5: Apa fokus perdebatan tentang keberlanjutan belanja modal AI?
Isu utamanya adalah apakah investasi masif mampu menghasilkan pengembalian yang sepadan. Free cash flow perusahaan teknologi terkemuka sedang memburuk, dan tren komoditisasi AI dapat semakin menekan margin profit. Pasar beralih dari narasi "ekspansi komputasi" ke kerangka evaluasi "aplikasi dan realisasi arus kas."
