Sprott Inc.のマネージング・パートナー兼マーケット・ストラテジストであるPaul Wongは、債務とインフレ水準の上昇が市場を再評価させており、利用可能な政策対応への制約がハードアセットを支持する状況にあると述べた。こうした見立ては月曜に公表された詳細な分析の中で示された。Wongは、3月中旬の売りを境に金がレンジ内で推移しているにもかかわらず、先物が冴えず、ETFで資金流出が起きている一方で、中国を含む中央銀行は押し目を買いの機会として扱っているようだと指摘した。市場の再評価は、再燃するインフレ圧力と財政の持続可能性への懸念の高まりによるものだと彼は述べた。Wongは、株式が5月にAI主導の上昇局面をさらに広げ、S&P 500 Indexが5.15%上昇した一方で、世界の債券市場では急激な売りが入り、利回りがほぼ20年ぶりの水準まで上昇したと述べた。彼は、年次PCEインフレが過去5年間ずっとFRBの2%目標を一貫して上回っており、現在加速していることから、金の値動きは崩壊ではなく、統合（コンソリデーション）の局面に整合的だと強調した。
Wongはインフレと上昇する債務による債券市場の再評価を指摘
Wongは、債券市場が歩調をそろえた形で世界的に再評価に反応したと指摘した。「利回りはイールドカーブの短期側と長期側の双方で上昇しており、循環的なインフレの力学だけでなく、タームプレミアムの構造的な上昇も反映している」と彼は述べた。「短期の金利は、米国の2年債利回りがフェドファンズ金利を上回るなど、金融政策の経路を市場が再評価する中で上昇しており、金融政策の引き締めリスクが再び意識されていることを示唆している。同時に、長期の利回りも大きく上昇し、30年債利回りが2007年以来の水準に達した。」
Wongは、こうした「ソブリン債（国家債務）の再評価」は、「パンデミック後の財政拡大、高止まりする債務水準、そして、直前の10年を特徴づけた低インフレ体制からの転換」の結果だと語った。さらに、特にエネルギーにおける、供給主導のインフレ圧力と相まった高い赤字が、市場に対し金利の見通しを見直すことを迫ったとも付け加えた。
「タームプレミアム（長期債を保有することで投資家が求める追加収益）は、インフレ不確実性への補償に加え、債券発行の増加、そして長期債務への懸念があることから上昇している」と彼は述べた。Wongは、世界金融危機後は、FRBのQEやZIRP政策のもとでタームプレミアムが低下したが、COVID後は、インフレが戻り、QEとZIRPが終了し、債務と赤字が加速したことで、タームプレミアムが着実に上昇していると指摘した。「高インフレ、上昇する債務、そして赤字が増える局面のサイクルが終わるまで、タームプレミアムはさらに上がり続けるかもしれない」と彼は書いた。
Wongは、この力学に対応するための従来型の政策手段は弱まっているようで、2024〜2025年のFRBによる利下げにもかかわらず長期債利回りが上がり続けていると述べた。「これは過去のサイクルとは異なり、市場が中央銀行のガイダンスよりも構造的リスクにますます焦点を当てていることを示している」と彼は語った。「場合によっては、先進国の一部が新興国のように見え始めており、債券利回りの上昇とともに通貨が弱くなっている。これは、公的政策の信認低下と、ソブリン（国家）リスクの再評価を示す。英国と日本は最近の例だ。」
Wongは、政策当局者がこうした力学によって次第に制約されていると述べた。「もし引き締めれば、財政の不安定化や金融ストレスを引き起こしかねない」と彼は言った。「もし緩めれば、インフレが固定化し、通貨が弱くなる可能性がある。」彼は、市場が公的介入へのバイアスを見込み始めているようだが、とくに債券市場のストレスが増す場合には、そのような介入は実質的に債務を財政ファイナンス（モネタイゼーション）し、インフレ偏重を強め得ると指摘した。
中央銀行は2026年Q1に金244トンを購入
Wongは、債券市場における実質的かつ認識されているリスクが上昇し続ける中で、投資家が価値の保存手段として金に向かっていると述べた。「仮に政策調整が秩序だった形で進んだとしても、根本的なシフトは、実質金利がプラス水準で維持しにくいようなレジームへ向かっていることだ」と彼は書いた。「ソブリン債の供給増加に加え、需要側の構造変化が、債券を価値の保存手段として有効にしにくくしている。」
Wongは、中央銀行からの金への需要がこの見方を後押ししていると指摘した。「過去4年間で、公的部門の購入は年平均で1,000トン超に達しており、多様化、地政学的な考慮、そして通貨の安定に対する懸念によって後押しされてきた」と彼は書いた。「こうした購入は価格が弱い局面で行われる傾向があり、市場の底堅い下支え（フロア）を長期的に作り出す。」
「中央銀行は金の積み増しを続けており、2026年の第1四半期には純増で244トンを購入している---四半期平均およびより長期の平均を上回っている」とWongは述べた。同時に、トルコが当該四半期に米国財務省証券（U.S. Treasury）保有のうち推定$14 billion（およそ85-90%）を現金化したことにも触れた。流動性を確保するため、トルコは公募の売却を通じるのではなく、金スワップで金60トンも売却した。
「この違いは、中央銀行の準備資産の機能上の序列を示している」とWongは述べた。「米国債（Treasuries）は取引のための流動性手段として機能する一方で、金はストレス時であっても中核となる担保として保持される。」彼は、こうした動きは主に、ホルムズ海峡閉鎖によって急増したエネルギーおよび肥料コストによるものだとした。これにより、輸入依存の経済が米ドルを調達する必要が生じた。
Wongは、構造要因が物理的な金の供給を引き締めていると指摘した。「鉱山からの供給の伸びは限られており、安定した公的部門の需要が、利用可能な供給のかなりの部分を吸収し続けている」と彼は言った。「これにより、自由に取引できる金の量が減り、段階的な需要変化に対する市場の感応度が高まる。」
シルバー市場、累積赤字が7億6200万オンスを記録
Wongは、銀の見通しが金に対する主張を補強すると述べた。「銀市場は継続的な構造的赤字の状態にあり、この状況は過去数年の大半にわたって続いている。これはSilver Instituteの2026 World Silver Surveyによるものだ」と彼は指摘した。「2020年の一時的な黒字を除けば、市場は2021年以降一貫して需要超過（供給不足）となっており、過去6年間で累積赤字はおよそ762 million ouncesに達している。」
「ETFのフローを含めると、その不均衡はさらに際立ち、10億オンス超になる」と彼は付け加えた。「これは一時的な景気循環によるズレではなく、長期にわたる構造的な供給不足を示している。」
Wongは、全体像は、銀市場が構造的に制約されているというものだと述べた。「供給の伸びは限られ、産業需要は構造的により高く、投資需要は戻ってきている」と彼は言った。「個別セグメントにおける景気循環的な変動の背後で、より広い供給と需要のバランスはなお引き締まり続けている。これは、制約された供給が続く時期と、非対称的な価格決定メカニズムが今後も続くことを示唆している。」
「金の投資家にとって、銀は、金融の粉飾（通貨価値の目減り）という大きな物語と、ハードアセットの対比に対する有用な照合（クロスチェック）として引き続き機能する」とWongは結論づけた。「金は金融上のアンカーであり、バランスシートのヘッジになる。同時に、銀はそのマクロの衝撃を、市場の“供給の柔軟性が乏しいこと”と“産業需要が価格変動を増幅し得ること”が組み合わさった場へと翻訳する。この文脈では、継続的な銀の赤字---とくに投資需要が復活している局面---は、金の強さが孤立した出来事ではないことのサインだ。むしろ、それは、財政の優位（fiscal dominance）と、fiat（法定通貨）システムへの信頼低下の中で、投資家が希少な実物資産を再評価し直そうとする、より広い試みの一部である。」
FAQ
ポール・ウォンは3月中旬以降の金のパフォーマンスについて何と言っていましたか？
ポール・ウォンは、月曜に公表された分析の中で、3月中旬の売りを受けた後も金が値動きのレンジ内で推移しているにもかかわらず、先物が弱くETFでは資金流出が見られる一方で、中国を含む中央銀行が押し目を買いの機会として扱っているようだと述べた。彼は、金の値動きは下落の崩れ（ブレイクダウン）というより、統合（コンソリデーション）局面と整合的だと強調した。
ウォンの分析によれば、なぜ債券利回りが上昇していますか？
ウォンは、債券利回りの上昇を、パンデミック後の財政拡大、債務水準の高止まり、そして過去10年を特徴づけた低インフレ体制からの転換によるものだとした。彼は、高い赤字に加えて、供給主導のインフレ圧力---とくにエネルギー---が市場に対し、金利の見通しを見直すことを迫っており、30年債利回りが2007年以来の水準に到達していると指摘した。
2026年Q1に中央銀行はどれくらいの金を購入しましたか？
ウォンによれば、中央銀行は2026年の第1四半期に金を純増で244トン購入し、四半期平均およびより長期の平均よりも多かったと彼は述べている。彼は、過去4年間で公的部門の購入は年平均で1,000トン超に達しており、多様化、地政学的な考慮、そして通貨の安定に対する懸念によって促されてきたとした。
