A procura por stablecoins inicialmente trouxe títulos do governo para a cadeia, e a centralização atual desses títulos impulsiona a entrada de ativos de maior rendimento.
Estratégias mainstream que proporcionam experiência de rendimento instantâneo tendem a puxar os retornos para níveis de taxa livre de risco.
Há abundância de ativos de rendimento tokenizáveis. Sete clusters de oportunidades revelam potencial de liberação na cadeia.
O maior desafio é a distribuição dos ativos. Entre 35 tipos de RWA não estáveis que geram juros e possuem valor de mercado superior a 50 milhões de dólares, apenas dois têm mais de 2000 detentores, o que na fase atual é em grande parte devido a limitações estruturais.
Apesar das fricções, os ativos do mundo real na cadeia continuarão a crescer. Antes mesmo do surgimento da taxa livre de risco na cadeia, dois terços da oferta de stablecoins já se mantinham estáveis. Hoje, a escala base ultrapassa 280 bilhões de dólares, e a demanda estrutural está impulsionando a entrada de novos RWA na cadeia.

Empreendedores têm a oportunidade de trazer ativos de difícil tokenização para a blockchain, controlar seus canais de distribuição ou construir infraestrutura que suporte toda a indústria.

A procura por stablecoins trouxe anteriormente títulos do governo para a cadeia, e agora o capital está se concentrando em ativos de maior rendimento

Anteriormente, a oferta de stablecoins tinha correlação negativa com a taxa de fundos federais — quando a taxa estava próxima de zero, a oferta ultrapassava 180 bilhões de dólares; à medida que a taxa subia para mais de 5%, a oferta diminuía. Em janeiro de 2024, essa relação foi quebrada. Mesmo com a taxa ainda acima de 5%, a oferta voltou a crescer, atingindo atualmente mais de 280 bilhões de dólares.

A mudança está na implementação da taxa livre de risco na cadeia. Desde o lançamento pioneiro pela Ondo em 2023, até a expansão por instituições como BlackRock e Centrifuge em 2024, emissores começaram a oferecer rendimentos de títulos do governo em forma de tokens na cadeia. Isso permite que detentores de stablecoins obtenham rendimento livre de risco sem sair do universo cripto.

Atualmente, os títulos do governo dos EUA são a maior classe de ativos do mundo real na cadeia, com cerca de 110 bilhões de dólares. Essa tendência também impulsionou a tokenização de outros instrumentos de dívida: crédito privado (28 bilhões), títulos corporativos (19 bilhões) e títulos de outros países (11 bilhões). O mercado apresenta alta concentração: os dez principais ativos representam 64% do valor total, e os 18 maiores rendem entre 3% e 5%.

Essa concentração está impulsionando a diversificação das reservas de stablecoins e a entrada de ativos de maior rendimento na cadeia. Contudo, a tokenização de ativos de maior risco ainda apresenta desafios maiores do que os títulos do governo dos EUA.

Todos os ativos tokenizáveis enfrentam desalinhamento temporal, e cada solução consome rendimento

Fundos na cadeia podem movimentar-se 24/7, liquidar em segundos e realocar dentro do mesmo bloco. Já os ativos off-chain não conseguem fazer o mesmo. Todos os ativos do mundo real tokenizáveis enfrentam esse desalinhamento temporal, que se manifesta em dois aspectos:

Atraso na implantação: após o depósito na cadeia, os ativos subjacentes só geram rendimento após serem efetivamente implantados. Um empréstimo de crédito privado leva semanas para ser desembolsado; uma transação imobiliária pode levar meses. Antes da implantação do ativo subjacente, o capital permanece sem rendimento.

Atraso na liquidação: ao solicitar resgate, o ativo subjacente não pode ser convertido instantaneamente. O fundo BUIDL, por exemplo, realiza liquidações diárias via BlackRock, possibilitando uma experiência “instantânea”, graças ao pool de USDC pré-alocado pela Circle. O fundo ACRED só permite recompra trimestral. Fundos imobiliários podem ter períodos de bloqueio de vários anos.

Títulos do governo dos EUA são os ativos off-chain mais líquidos, mas ainda dependem de soluções externas para oferecer uma experiência “instantânea” na cadeia. Ativos de maior rendimento têm uma necessidade ainda maior de tais soluções. O custo dessas soluções é inversamente proporcional à liquidez do ativo subjacente: quanto menor a liquidez, maior o consumo de rendimento.

Atualmente, três estratégias principais são usadas para mitigar esse desalinhamento, todas transferindo o custo de iliquidez para quem estiver disposto a suportá-lo:

A. Alocar parte do capital ocioso em ativos altamente líquidos. Manter uma parte do pool em posições de baixo rendimento, mas de rápida liquidez. Novas entradas podem começar a gerar rendimento imediatamente, e os resgates podem ser feitos sem esperar o vencimento do ativo subjacente. Existem duas variações:

Depósito em protocolos DeFi de empréstimo. Exemplo: o pool syrupUSD da Maple distribui fundos não investidos em vários protocolos DeFi como Sky e Aave, atuando como buffer de liquidez. Novas entradas podem gerar rendimento imediatamente durante o período de espera por empréstimos, e resgates também não precisam esperar o vencimento de empréstimos de curto prazo. O custo é que cada dólar no buffer rende menos do que o capital investido, reduzindo o retorno geral do pool.
Manter títulos do governo como buffer. Exemplo: o sUSDai do USDai usa títulos do governo como fonte de rendimento base, além de oferecer empréstimos garantidos por GPU via M0.

B. Distribuir o rendimento por todo o pool. Incorporar novas entradas ao pool de rendimento existente, de modo que cada novo investidor não precise esperar implantação. A diluição do rendimento total é mínima em pools grandes. O custo é que os investidores existentes subsidiam os novos. Exemplo: o cofre do Morpho adota essa abordagem.

C. Obter liquidez de terceiros. Em vez de resgatar do próprio fundo, o detentor obtém liquidez de outra parte, sem precisar vender ativos. Essa estratégia acelera resgates, mas não substitui a implantação de ativos. Exemplos:

Pool de stablecoins pré-resgatados por valor líquido. Exemplo: a Circle pré-carrega até 20 milhões de USDC em contratos inteligentes para o fundo BUIDL, oferecendo uma via de saída instantânea para títulos do governo tokenizados. Quando o investidor resgata, a participação é transferida de forma atômica para a Circle, que transfere USDC ao detentor, e realiza liquidação com BlackRock off-chain. O limite do pool é de 20 milhões; se a demanda superar, o investidor volta ao mecanismo de resgate diário do fundo.
Compra de tokens por market makers ao valor líquido. Exemplo: o Anemoy Liquid Network da Centrifuge usa market makers como Wintermute, Keyrock e Arbelos para oferecer liquidez instantânea, pagando stablecoins ao detentor até 1,25 bilhão de dólares em 24 horas. Market makers assumem o custo de espera, mantendo os tokens, obtendo rendimento e realizando resgates via canais mais lentos do fundo.
Empréstimos com tokens de RWA como garantia em mercados DeFi. Se o token for aceito como garantia, o detentor pode tomar empréstimos em stablecoins sem precisar resgatar do fundo, inclusive nos fins de semana ou durante janelas de resgate. O fundo não participa diretamente. Essa mecânica também suporta estratégias de empréstimo circular, que serão discutidas adiante, para estimular a demanda por novos RWA.

A origem do desalinhamento está na execução de uma ponta na cadeia e na outra fora dela. Superar essa lacuna é fundamental para que ativos de maior rendimento possam ser viabilizados na cadeia.

Fontes de rendimento tokenizáveis abundantes, com caminhos de implementação na cadeia analisados por sete clusters de obstáculos

Atualmente, 34 categorias de rendimento já presentes na cadeia concentram-se principalmente em setores tradicionais: títulos do governo, crédito privado, títulos corporativos. Outras categorias ainda não atingiram escala. Isso é limitado por sete clusters de obstáculos:

[Gráficos e categorias de obstáculos]

De acordo com os requisitos para a implementação na cadeia, esses 433 tipos de rendimento off-chain podem ser classificados em sete grandes grupos.

[Gráficos de clusters e categorias]

Tendências macroeconômicas podem acelerar o desenvolvimento de certos clusters. Aumento de perdas por eventos climáticos, por exemplo, amplia o mercado de títulos de catástrofe e securities ligados a seguros, especialmente modelos paramétricos (que acionam pagamento automaticamente com base em medições como velocidade do vento ou magnitude do terremoto, sem avaliação de perdas). Além disso, o aumento de gastos com infraestrutura de IA impulsiona a demanda por financiamento on-chain de clusters como GPU, data centers e contratos de energia.

Esses clusters também não abrangem fontes de rendimento ainda não existentes. Por exemplo, o petróleo evoluiu de commodities físicas para um mercado de derivativos ao longo de um século, enquanto a computação GPU pode levar apenas alguns anos, pois seu mercado secundário já é digital desde o início. Há cinco anos, não existia mercado financeiro para assinaturas de streamers na Twitch, hoje a infraestrutura de tokenização já está consolidada. Os 467 tipos de rendimento que identificamos são apenas o começo, não o fim.

O maior desafio é a distribuição

Novos tipos de rendimento e estratégias só fazem sentido se alcançarem o capital. Atualmente, as opções de distribuição são bastante limitadas.

A maior parte dos ativos geradores de juros está concentrada no lado esquerdo do gráfico: entre 35 RWA não estáveis com valor de mercado superior a 50 milhões de dólares, 33 têm menos de 2000 detentores. Isso se deve em grande parte a limitações estruturais: por exemplo, a BUIDL, como fundo, é restrita a investidores qualificados (mínimo de investimento de 5 milhões de dólares), com cerca de 100 detentores, uma limitação de design. Para produtos que poderiam atingir um público mais amplo, o número de detentores ainda é baixo, refletindo uma dependência forte de parceiros na distribuição. A exceção no canto superior direito do gráfico são stablecoins como sUSDe, sDAI e sUSDS, que possuem muitos mais detentores.

Essa comparação revela três estratégias de distribuição:

A. Parceria com gestores de implantação e estratégias.

Grandes gestores como Sky e Ethena alocam fundos em RWA. Uma decisão de um gestor pode movimentar centenas de milhões de dólares em uma única noite. Exemplo: o token JAAA da Centrifuge (valor de mercado de 743 milhões de dólares na coleta de dados), cuja maior parte do gerenciamento vem de uma alocação única da Sky via Grove. Em 9 de março de 2026, a Grove resgatou 327 milhões de dólares, reduzindo o valor de mercado do JAAA em 44% em um dia. Mesmo o maior RWA tokenizado, BUIDL, tem valor concentrado em poucos protocolos: os dez maiores detentores controlam 98%, incluindo Ethena (via USDtb), Ondo (via OUSG) e Sky (via Spark).
Gestores de cofres como Steakhouse e Gauntlet decidem quais ativos usar como garantia em seus cofres Morpho, abrindo canais de distribuição para milhares de poupadores. Perder um gestor significa fechar um canal de distribuição.

Gigantes como BlackRock e Apollo têm poder de negociação para parcerias desse tipo. emissores menores precisam competir por inclusão.

B. Emissão de stablecoins próprias.
Incorporar ativos de rendimento na base e buscar canais de distribuição para a stablecoin.

Stablecoins de rendimento diversificado (como Sky) podem ser alocadas em múltiplos RWA tokenizados.
Stablecoins de rendimento especializado (como Ethena USDe, Re reUSD, USD.ai sUSDai) focam em uma única estratégia. A escolha entre diversificação ou especialização depende do perfil de risco e retorno do detentor. Stablecoins de estratégia única podem ser uma porta de entrada no mercado, expandindo-se posteriormente para mais tipos de rendimento.

C. Embutir em aplicações já existentes.
Cofres Morpho gerenciados pelo Steakhouse suportam empréstimos em USDC via Coinbase. Gauntlet atende contas empresariais da Wirex. O DeFi Earn da Kraken, gerenciado por Veda via Chaos Labs e Sentora, também é um exemplo. Gestores de estratégia cuidam do risco e da complexidade on-chain; aplicações cuidam de conformidade e aquisição de usuários. Os fundadores, embora não tenham contato direto com o usuário final, recebem os rendimentos. Atualmente, todos os principais casos dependem de cofres gerenciados por gestores de estratégia, uma variação da primeira via. No futuro, outras possibilidades podem surgir.

Existem duas rotas: controlar canais de distribuição ou construir infraestrutura essencial para eles.

Apesar das fricções, os ativos do mundo real na cadeia continuarão a crescer

O capital na cadeia é resistente. Quando as taxas sobem e a taxa livre de risco não está disponível na cadeia, a oferta de stablecoins diminui, mas não colapsa, mantendo uma base significativa. Hoje, com a realização de rendimentos do mundo real na cadeia, a oferta cresceu de 130 bilhões para mais de 280 bilhões de dólares.

Cinco forças impulsionam a demanda por RWA:

A. Uma base maior de stablecoins significa maior busca por rendimento

Protocolos que gerenciam bilhões de dólares têm necessidades diferentes de investidores individuais que apenas guardam poupança. Nem todos se satisfazem com 3% de títulos do governo; alguns querem 8% de crédito privado, outros buscam alavancagem com 15%. Essas demandas estão concentradas em poucos produtos similares, criando forte necessidade por mais diversidade de rendimento.

B. Concentração de correlação dos ativos subjacentes e competição entre usuários geram demanda por diversificação

Atualmente, ativos de baixa rentabilidade e alta correlação dominam o mercado, impulsionando a próxima onda de RWA na cadeia.

Por exemplo, o fundo BUIDL da BlackRock sustenta os principais ativos de Ethena (USDtb), Ondo (OUSG) e é detido pela Grove da Sky. Isso significa que os três principais protocolos de rendimento na cadeia estão altamente ligados a um mesmo fundo de títulos do governo.

Quando os ativos subjacentes ficam sob pressão, a necessidade de diversificação aumenta. A inadimplência do crédito privado já ultrapassou 5%, e o grande evento de resgate do JAAA pela Grove evidencia o risco de liquidação rápida por concentração de posições.

Gestores de risco e projetos de stablecoins também precisam criar produtos diferenciados para atrair mais usuários. Se todos os protocolos acessarem apenas produtos homogêneos, não terão vantagem competitiva. A disputa por usuários está levando mais ativos para a cadeia.

C. Mecanismos de cofres transferem riscos de prazo e liquidez que os gestores não podem cobrir individualmente

Cofres reduzem a barreira para colocar novos ativos na cadeia: um cofre multipoço não precisa de cada posição com liquidez rápida.

À medida que gestores como Steakhouse e Gauntlet criam carteiras híbridas de posições líquidas e ilíquidas, a gestão de ativos do Morpho já ultrapassou 6 bilhões de dólares.

A parceria com grandes players como Apollo, que planeja adquirir até 90 milhões de tokens MORPHO em 48 meses, mostra o interesse de grandes gestores em usar cofres como canais de distribuição de crédito tokenizado. Ainda há espaço para crescimento na infraestrutura de cofres. Parte dos rendimentos atuais é subsidiada por tokens; um cofre com rendimento anual de 12% pode pagar apenas 4% em retorno nativo, o restante em tokens. Além disso, a falta de sistemas de avaliação padronizados limita a análise de risco pelos depositantes.

D. Estruturas escalonadas e desacoplamento de rendimento ampliam o alcance de cada ativo na cadeia

Estruturas escalonadas dividem o rendimento em diferentes produtos, atendendo a perfis de risco distintos. Por exemplo, uma fração prioritária com 4% de retorno e garantia de pagamento preferencial é adequada para fundos DAO conservadores; uma fração subordinada com 12% de retorno, assumindo risco de perda, atrai investidores mais agressivos. Assim, um mesmo ativo subjacente pode atingir diferentes públicos. Royco Dawn e Strata são exemplos iniciais.

Pendle, por sua vez, divide qualquer ativo de rendimento em tokens de principal e de rendimento, permitindo que os detentores fixem taxas ou especulem sobre taxas variáveis. Quando um ativo tokenizado é lançado, cria uma nova camada de demanda de traders e hedgers — usuários que normalmente não comprariam o ativo subjacente.

Embora a cobertura de risco e a segmentação de rendimento ainda sejam limitadas, à medida que evoluem, cada novo ativo na cadeia poderá ser fragmentado em produtos para diferentes públicos, sem necessidade de novos ativos subjacentes.

E. Mecanismos de alavancagem multiplicam a demanda por ativos na cadeia

Se um ativo tokenizado for aceito como garantia em empréstimos, o detentor pode fazer empréstimos circulares: depositar o ativo, tomar stablecoins emprestadas, comprar mais do mesmo ativo, e repetir. Com um retorno de 5%, uma alavancagem de 2-3x, descontando custos, pode elevar o retorno para 8-10%. O sistema Morpho já gerencia alavancagem em sACRED, e JAAA da Centrifuge foi lançado na Aave Horizon. Propostas de alocar até 100 milhões de dólares em estratégias similares estão em discussão. Cada ciclo aumenta a demanda pelo mesmo ativo, sem necessidade de novos ativos subjacentes.

Há limites estruturais: empréstimos na cadeia podem ser instantâneos, mas a liquidação de JAAA leva T+3 dias, o que pode gerar descompasso em momentos de crise. Infraestruturas emergentes como 3F Labs trabalham para reduzir essa lacuna. Com a redução do gap e a incorporação de mais RWA como garantia qualificada, o efeito de alavancagem continuará a ampliar a demanda por ativos existentes.

Essas cinco forças se reforçam mutuamente. Uma vez que um ativo seja na cadeia, com capacidade de composição e qualificação como garantia, mecanismos como cofres, segmentação e alavancagem criarão demandas compostas muito superiores ao próprio valor do ativo.

Oportunidades ao longo de toda a pilha tecnológica

Novos ativos que podem ser tokenizados;
Infraestrutura para reduzir barreiras de entrada de novos ativos na cadeia (ex.: pools de fundos que agregam mercados fragmentados em produtos investíveis);
Estratégias que eliminam ou minimizam o desalinhamento de implantação e resgate, ou eliminam completamente o gap de liquidação on-chain/off-chain;
Introdução de exposição a rendimentos na cadeia antes da completa tokenização dos ativos subjacentes;
Modelos de distribuição que rompem a dependência de grandes gestores e estratégias, abrindo novas vias para investidores institucionais;
Estruturar cada RWA para atender a diferentes perfis de usuário por meio de novas infraestruturas.

Cada ativo na cadeia facilitará a entrada de novos ativos subsequentes, e a infraestrutura que suportar tudo isso aumentará seu valor.

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