Những người mua bitcoin dễ nhận thấy nhất trên thế giới đang mua với tốc độ gần kỷ lục. Điều đó vẫn chưa đủ.
Một báo cáo hàng tuần của CryptoQuant cho thấy nhu cầu biểu kiến trong 30 ngày qua ở mức âm 63.000 BTC tính đến cuối tháng 3, có nghĩa là thị trường rộng lớn đang bán nhanh hơn rất nhiều so với việc các tổ chức có thể hấp thụ. Mua ETF đạt khoảng 50.000 BTC trong khung 30 ngày luân chuyển, mức cao nhất kể từ tháng 10 năm 2025. Việc tích lũy của Strategy duy trì ổn định ở khoảng 44.000 BTC. Cùng với nhau, hai kênh tổ chức lớn nhất đã hấp thụ khoảng 94.000 BTC trong tháng 3.
Nếu các tổ chức mua 94.000 BTC mà nhu cầu ròng vẫn âm 63.000, phần còn lại của thị trường — chẳng hạn như nhà đầu tư lẻ, các “whale” cũ, thợ đào, quỹ — đã bán khoảng 157.000 BTC trong cùng giai đoạn.
Ít nhất bốn chỉ báo độc lập khác cũng đang chỉ về cùng một hướng.
Sự đảo chiều của các whale
Các nhà nắm giữ lớn, các ví nắm 1.000 đến 10.000 BTC, đã chuyển từ việc trở thành những người mua lớn nhất của thị trường sang thành những người bán lớn nhất của nó, theo thang đo mà CryptoQuant mô tả là một trong những chu kỳ phân phối (distribution) quyết liệt nhất từng được ghi nhận.
Cách đây một năm, các ví này đã cùng nhau tăng thêm 200.000 bitcoin vào lượng nắm giữ. Hôm nay, chúng cùng nhau rút ra 188.000. Đây là mức xoay chuyển gần 400.000 BTC từ tích lũy sang phân phối trong khoảng 18 tháng.
Các nhà nắm giữ tầm trung, các ví nắm 100 đến 1.000 BTC, vẫn về mặt kỹ thuật đang tích lũy nhưng tốc độ đã sụp đổ hơn 60% kể từ tháng 10 năm 2025, từ gần 1 triệu BTC trong các đợt cộng hằng năm xuống còn 429.000. Họ chưa dừng việc mua. Họ chỉ chậm lại đáng kể.
Sự nén giá theo giá thực hiện
Giá giao ngay của Bitcoin trong dải $67.000-$68000 đang cao hơn 21% so với giá thực hiện (realized price) là $54,286, tức là cơ sở chi phí trung bình của mọi đồng coin trên mạng, được cân theo giao dịch gần nhất của từng đồng. Điều đó có nghĩa là người nắm giữ trung bình vẫn đang có lãi, và về mặt lịch sử thì điều này đồng nghĩa thị trường vẫn chưa chạm đáy, như CoinDesk đã lưu ý sớm hơn trong tuần.
Năm 2022, tín hiệu đánh dấu đáy chu kỳ thực sự là khi giá giao ngay rơi xuống dưới giá thực hiện. Bitcoin đã giao dịch dưới cơ sở chi phí gộp của nó từ tháng 6 đến tháng 10 trong năm đó, và điểm sâu nhất — khoảng 15% dưới giá thực hiện — trùng gần như đúng với mức đáy quanh $15,500.
Bối cảnh hiện tại không phải như vậy. Nhưng khoảng cách đang được thu hẹp nhanh. Cuối năm 2024, khi bitcoin giao dịch trên $119.000, mức premium so với giá thực hiện vào khoảng 120%. Con số này đã được nén xuống còn 21% trong khoảng 15 tháng — một trong những tốc độ tiến gần tới đường giá thực hiện nhanh nhất ngoài các vụ sập hoàn toàn.
Sự lệch pha về tâm lý
Chỉ số Fear and Greed đã bị kẹt trong khoảng 8 đến 14 trong suốt tháng qua, sâu trong vùng sợ hãi cực độ. Thế nhưng các ETF bitcoin đã thu về hơn $1Bỷ dòng tiền ròng trong tháng 3.
Sự kết hợp này — nỗi sợ cực độ đi kèm với hoạt động mua ròng mạnh của tổ chức — là bất thường. Nó có nghĩa là dòng tiền không chuyển hóa thành niềm tin rộng khắp, mà thay vào đó các tổ chức đang mua vào một thị trường mà phần còn lại của người tham gia không muốn tham gia.
Chỉ báo Coinbase Premium Index được nhiều người theo dõi cũng củng cố điều này. Chỉ số này đo xem bitcoin giao dịch với mức premium hay discount trên Coinbase so với các sàn giao dịch khác, đồng thời đóng vai trò là một đại diện (proxy) cho mức độ “thèm khát” của các tổ chức Mỹ. Chỉ báo này đã duy trì âm liên tục kể từ khi bitcoin lập đỉnh mọi thời đại trên $126.000 vào đầu tháng 10 năm 2025. Dù giá nằm trong khoảng $65.000 đến $70.000, các nhà mua Mỹ vẫn chưa lùi lại theo quy mô lớn.
Mẫu hình “chiến tranh”
Giải thích về mặt hành vi cho sự suy kiệt nhu cầu có thể nhìn thấy qua diễn biến giá trong năm tuần vừa qua. Bitcoin đã dành trọn cả cuộc xung đột Iran để “đi ngang” giữa $65.000 và $73.000: bán ra mỗi khi có tiêu đề leo thang, tăng giá mỗi khi có tiêu đề hạ nhiệt, và cuối cùng lại kết thúc gần đúng nơi nó bắt đầu. Phiên tăng giá cổ phiếu 4% vào thứ Hai do lạc quan về lệnh ngừng bắn đã bị mất đi vào thứ Tư sau khi bài phát biểu của Trump hứa sẽ đánh Iran “mạnh tay cực độ”.
Mẫu hình của hy vọng, tiêu đề, đảo chiều lặp lại với độ đều đặn đến mức chiến lược thống trị đã trở thành việc không nắm giữ vị thế nào cả. Điều này thể hiện trong dữ liệu nhu cầu như một sự rút dần dần dần thay vì bán tháo vì hoảng loạn.
Sự sụt giảm đang được nén lại, không phải kết thúc
Đợt sụt giảm hiện tại tính từ đỉnh mọi thời đại tháng 10 trên $126.000 là khoảng 47%, ít nghiêm trọng hơn đáng kể so với các cú sập 84% đến 87% đã xảy ra sau các đỉnh năm 2013 và 2017. Nhà phân tích của Fidelity Digital Assets là Zack Wainwright cho biết vào cuối tháng 3 rằng sự tăng trưởng của bitcoin đang trở nên “ít bốc đồng hơn”, với xác suất thấp hơn của các sự kiện rủi ro giảm cực đoan khi tài sản trưởng thành.
“Việc đợt sụt giảm của Bitcoin được nén lại về khoảng 50% là dấu hiệu của cấu trúc thị trường đang trưởng thành,” Jason Fernandes, đồng sáng lập và nhà phân tích thị trường tại AdLunam, nói. “Khi thanh khoản sâu hơn và mức độ tham gia của tổ chức tăng lên, biến động sẽ tự nhiên được nén lại cả ở chiều tăng và chiều giảm.
Khung diễn giải việc nén đợt sụt giảm quan trọng đối với dữ liệu nhu cầu. Nếu bitcoin đang trưởng thành thành một tài sản nơi các đợt điều chỉnh 50% thay thế cho các cú sập 85%, thì sự co lại hiện tại có thể không giải quyết bằng cú “rút vốn”/bán tháo bạo lực kiểu rửa sạch (flush) đã đánh dấu đáy chu kỳ trước đó.
Điều gì có thể thay đổi
Hai chất xúc tác nằm trong tầm nhìn ngắn hạn.
Morgan Stanley đã nhận được phê duyệt trong tuần này cho một ETF bitcoin tính phí chỉ 14 điểm cơ bản, thấp hơn 11 điểm so với mức trung bình của nhóm. Sản phẩm này mở ra khả năng tiếp cận với 16.000 cố vấn tài chính đang quản lý $6,2 nghìn tỷ, một kênh trước đây chưa từng có mức độ tiếp xúc trực tiếp với ETF bitcoin.
Sản phẩm cổ phiếu ưu đãi STRC của Strategy ghi nhận hàng trăm triệu USD dòng tiền chảy vào quanh ngày giao dịch không nhận cổ tức (ex-dividend) gần đây, cung cấp cơ chế tài trợ cho việc tích lũy 44.000 BTC hằng tháng. Nếu việc đó lặp lại và tăng tốc mỗi tháng, nó sẽ tạo ra một nguồn mới của áp lực mua bền vững.
Tuy nhiên, nó vẫn sẽ là một công ty đơn lẻ vận hành một chiến lược bitcoin dùng đòn bẩy.
Báo cáo riêng của CryptoQuant xác định một khả năng bật ngắn hạn hướng tới $71.500 đến $81.200 nếu xung đột Iran hạ nhiệt, tương ứng với các vùng kháng cự Lower Band và Trader On-chain Realized Price.
Hai chỉ số này theo dõi lần lượt cơ sở chi phí trung bình của các trader ngắn hạn và các trader hoạt động, và trong lịch sử chúng đã đóng vai trò là các “trần” trong các đợt hồi phục của thị trường gấu. Hiện tại bitcoin đang giao dịch thấp hơn cả hai.
Kết luận rút ra từ cả năm nguồn dữ liệu là cấu trúc nhu cầu của bitcoin đang mỏng dần từ bên trong.
Điều đó không có nghĩa là sàn biên độ hiện tại bị phá vỡ, nhưng sàn này phụ thuộc hoàn toàn vào việc ETF, Strategy và kênh mới của Morgan Stanley có thể tiếp tục hấp thụ lượng mà phần còn lại của thị trường đang cố gắng loại bỏ hay không.
